文章核心观点 - 拉姆研究公司作为领先的晶圆制造设备供应商，有望受益于内存资本支出周期的复苏，尽管近期半导体股回调，但内存芯片需求强劲，公司虽面临地缘风险和短期利润率压力，但估值有吸引力，给予买入评级 [4] 投资论点 - 拉姆研究公司有望受益于进入2025财年内存资本支出周期的持续复苏，尽管近期半导体股因宏观担忧回调，但内存芯片需求仍强劲 [4] - 公司2024财年第四季度营收和盈利超预期，但股价较7月高点下跌30%，此前营收下滑影响估值，上季度达到增长拐点，近期回调已消化芯片限制消息 [4] - 尽管约40%的收入来自中国存在地缘风险，但CEO称中国需求短期内不会减弱，鉴于增长加速将推动估值倍数扩张，且非GAAP远期市盈率为21.5倍，给予买入评级 [4] 内存半导体市场情况 - 内存芯片市场在2023年触底后开始复苏，预计到2025年将产生2040亿美元收入，为晶圆制造设备资本支出增长提供支撑 [5] - 2024财年第四季度财报电话会议显示，代工逻辑、DRAM和NAND投资同比增长，预计明年持续增长，但NAND和DRAM价格因高库存和中国打击翻新DRAM走私而下跌，且短期内可能不会反弹 [5] 公司营收与增长情况 - 公司2024财年第四季度业绩强劲，营收同比增长21%，从之前四个季度的下滑中显著反弹，但内存业务占总收入的比例因DRAM疲软下降8% [6] - 公司预计2025财年第一季度营收同比增长约16%，略高于市场共识，管理层认为随着利用率正常化，NAND前景将在2025财年改善 [6] 公司利润率情况 - 2024财年第四季度非GAAP毛利率和EBIT利润率保持稳定，但公司预计2025财年第一季度会略有收缩，原因是客户组合季度变化不利，且这种影响预计持续到2025财年第二季度 [8] - 中国收入占比下降可能影响公司毛利率，受短期利润率压力影响，2025财年第一季度非GAAP每股收益预计同比增长16.7%，较2024财年第四季度的36.2%有所放缓 [8] 中国市场情况 - 中国仍是公司最大收入来源，2024财年第四季度占总收入的39%，虽较上一季度的42%有所下降，但仍高于管理层预期 [9] - 管理层称中国最大的NAND客户因监管政策受限，地缘政治风险如对中国的出口管制可能影响公司长期增长前景，但管理层对2025财年中国需求有信心 [9] - 公司预计长期将把中国市场收入占比战略性降低至略高于20%以降低尾部风险 [9] 股票情况 - 由于公司在中国市场收入占比高，短期内股票情绪将与中国出口限制新闻密切相关，技术上股价低于主要移动平均线，上涨动力不足 [10] - 美国大选期间芯片对中国的限制将是关键议题，无论选举结果如何，下一届政府预计将维持对中国芯片控制的强硬立场，若出台新限制措施，股价可能承压 [10] - 公司目前估值倍数接近5年平均水平，GAAP基础上，TTM市盈率为26.5倍高于应用材料的21.2倍，但非GAAP远期12个月市盈率为21.5倍低于应用材料的22.1倍，也低于行业平均和标普500指数 [11] - 从远期盈利增长看，非GAAP PEG为1.43倍，低于应用材料和阿斯麦，也比5年平均低32%，鉴于预期营收增长加速和有吸引力的估值，市场已基本消化中国出口限制的地缘政治风险 [11] 潜在风险 - 现有或未来政府出台的额外出口限制可能影响公司营收增长，因其39%的收入来自中国 [12] - 宏观经济变化导致内存芯片需求突然下降可能损害公司增长，行业周期性强，公司2025财年指引假设内存支出持续强劲，但近期就业数据显示可能放缓 [12] - 债券市场显示收益率曲线变陡，预计未来12个月降息超200个基点，增加2025年衰退风险，美国大选也可能给股票带来波动 [12] 结论 - 公司股票因中国市场敞口和地缘政治风险承压，但近期回调已消化部分芯片限制消息影响，投资者应关注2025财年增长前景，管理层对NAND和DRAM需求反弹乐观 [13] - 尽管2025财年上半年有短期利润率压力，但公司预计2025财年实现高个位数的同比盈利增长，内存资本支出周期复苏支撑下的有吸引力估值使公司股票值得看好，但投资者应警惕美国大选期间新限制计划带来的短期波动 [13]