核心观点 - 摩根大通重申对台积电的"增持"评级，目标价为1275新台币 [1] - 台积电股票有望延续优异表现，因人工智能需求趋势清晰、2026年增长前景良好、先进工艺价格上涨、毛利率担忧消退 [12] 毛利率压力 - 台币升值8%对毛利率影响约300个基点，但被紧急订单抵消，短期毛利率仍可保持在57-59%指引区间 [2] - 长期看尖端晶圆定价上升可支撑毛利率维持在50%区间高位 [2] 定价趋势 - 2025年先进制程节点价格可能上涨6-10%（原预期3-5%），以弥补台币走强影响 [3] - 客户指定海外工厂生产可能面临10%以上涨价 [3] 长期增长指引 - 2024-2029年营收复合年增长率指引20%，投资者对AI和非AI领域持续增长存疑 [4] - 过去15年公司成功兑现长期指引，设备价值增长与单位增长持续分化是谨慎主因 [4] N2制程发展 - N2产能爬坡速度预计快于N3/N5，AMD/苹果/联发科/高通/英特尔可能采用 [5] - N2晶圆价格比N3E高20-25%，移动版约2.6-2.7万美元，高性能计算版更贵 [5] 资本支出计划 - 2025年资本支出预计400亿美元，2026年450亿美元，若与英特尔签N2协议可能更高 [6] - 高数值孔径EUV预计2029-2030年A10制程节点才大批量采用 [6] EDA限制影响 - 美国EDA限制对中国领先客户有长期负面影响，消费类客户或通过设计服务商合作 [7] - N4/N3产品受影响小，N2产品可能受阻，英伟达或获准向中国运送降配版GPU [7] CoWoS产能 - 2025年底CoWoS产能7.1万片晶圆/月，2026年底增至8.6万片/月，扩张速度放缓 [8] - 2026年AI相关CoWoS需求预计平衡，CoWoS-L可能成为主要产能 [9] 制程产能转换 - 2025年底更多N5/N4产能转向N3，因AI加速器需求转向N3 [10] - N7利用率70%且无改善迹象，但未来产品需求或填补过剩产能 [10] AI需求前景 - AI需求趋势保持强劲，推动台积电股价表现 [11] - 2026年英伟达CoWoS出货量有望健康增长，AI需求或远超供应 [11] 现金储备管理 - 2024年现金流达300亿美元，现金余额接近市值10% [12] - 预计通过季度股息返还现金，未来几年每股股息或翻倍 [12]