行业基本面 - 养老地产是目前增长最快的房地产板块之一，其同店净营业收入增长主要由养老住房驱动，实际增速达到低双位数，是仅次于预制房屋的第二快增长REIT资产类型[1][9][10] - 行业基本面强劲的五大驱动因素包括：人口老龄化、高吸收率、新建筑减少、入住率上升空间以及财富效应支撑的支付能力[11] - 行业在2018至2019年经历供应过剩后，吸收率在2022年反弹至约5%，随后降至约3%，而新供应量已降至约1%并维持在该低位，吸收率与新供应量之间的正缺口推动入住率从低于80%恢复至接近90%，而完全入住率约为96%，显示仍有显著增长空间[17][18] - 养老住房REITs的整体有机同店NOI年均增长率为2.9%[3] Welltower估值分析 - Welltower因其是养老住房NOI增长最直接的受益者而吸引了大量资本，其五年价格回报率达+181%[1][22] - 公司当前估值高达38.4倍AFFO，远高于同行LTC Properties的13倍和National Health Investors的16倍，估值溢价超过一倍[33] - 估值过高的体现还包括其股价达到净资产价值的198%，隐含资本化率仅为3%，而其他医疗保健REITs的资本化率略高于8%[34][36] - 尽管总FFO增长强劲，但同期流通股数量激增，导致FFO每股和AFFO每股的长期增长率表现平平，近期增长大部分是对疫情期间损失利润的恢复，价格变动主要来自估值倍数扩张而非实际增长[26][29][32] Welltower运营表现 - Welltower第二季度养老住房运营组合同店NOI同比增长23.4%，其整体投资组合同店NOI增长为13.8%[37][38] - 公司利润已开始超过疫情前水平，并且在费率和入住率方面仍有进一步增长空间[22] National Health Investors投资价值 - National Health Investors的潜在增长率与Welltower同样强劲，但当前交易估值不到Welltower倍数的一半，且增长潜力相似，被认为是更具吸引力的养老住房投资标的[2][48] - 公司投资组合中57.4%为三重净租赁养老住房，仅5.1%为运营组合，其运营组合同店NOI在第二季度同比增长29%，由入住率提升、每房间收入和利润率扩张驱动[44][45][46] - 公司25年FFO每股增长远强于Welltower，当前16倍AFFO的估值对应近5%的AFFO增长和4.7%的股息率，预期回报具有吸引力[40][50][51] 投资策略比较 - Welltower看似优异的表现主要源于其运营组合的合同结构，而非基本面的根本差异，这使得其增长在短期内更明显，但长期来看与NHI的增长率相似[48][49] - 鉴于估值差异巨大，当前被认为是卖出Welltower获利了结，并以更优估值转投NHI的良机[52]