市场趋势：从“卖出美国”转向“对冲美国” - 市场情绪从年初的“卖出美国”焦虑转向“对冲美国”策略 即全球投资者继续增持美国股票和债券 但同时使用衍生品对冲美元进一步下跌的风险 [6] - 德意志银行数据显示 大约从年中开始 买入美国资产的美元对冲交易所交易基金资金流入十年来首次超过非对冲基金 且转变速度前所未有 [6] - 美国市场的“例外主义”概念依然存在 但表现形式转变为“避开美元敞口” [5] 对冲活动的规模与驱动因素 - 据Ninety One资产管理公司估算 新一轮美元对冲浪潮最终可能达到约1万亿美元规模 这仅会使全球投资者（持有超过30万亿美元美国股票和债券）的对冲水平回到上世纪的水平 [2] - 美联储降息前景刺激了对冲现象 因为降息使得全球投资者对冲投资美国所带来的汇率风险的成本更低 [4] - 四月特朗普政府宣布全球关税是加剧美元担忧的关键催化剂 当时美元与美股美债一同下跌 表明资金管理者转向瑞郎、欧元和日元等其他避险资产 [8][9] 投资者持仓与对冲比率变化 - 海外投资者共持有约20万亿美元美国股票和约14万亿美元美国债务（包括国债、抵押贷款和公司债券） [12] - 近年来 投资者已将美国固定收益资产的对冲比率降低了约5个百分点 股票对冲比率降低了约2个百分点 仅逆转这些温和变动就会产生约1万亿美元的美元卖出外汇交易 [12] - 道富银行数据显示 外国投资者（如共同基金、养老基金和保险公司）持有的美国资产对冲比率在从4月水平下降后已趋于稳定 目前约为56% 而2023年中期约为70% [14] 机构观点与调查 - 包括道富银行、德意志银行、法国巴黎银行和法国兴业银行在内的多家银行预计 对冲活动将在明年对美元构成压力 [1] - 美国银行本月一项针对管理约4900亿美元资产的196位全球基金经理的调查显示 38%的受访者表示计划增加针对美元走弱的货币对冲 比例为6月以来最高 [18] - 高盛分析师指出 今年年初美元配置高但对冲比率低 这是一种不寻常的组合 此后这一立场已有所调整 瑞典、丹麦和芬兰的养老基金今年已减少了未对冲敞口 [15] 对冲操作的影响与市场表现 - 对冲活动是美元表现疲软的重要原因 国际清算银行表示 4月和5月美元走弱 非美国投资者的对冲活动是“一个重要贡献因素” [9] - 尽管美国股市反弹 但美元仍徘徊在2022年以来最弱水平附近 对冲行为是部分原因 [4] - 一种流行的对冲方法是远期卖出美元以锁定汇率 这通常会给即期市场的美元带来更大的抛售压力 [7] 不同投资者的策略分歧 - 部分大型投资者如加拿大、欧洲和澳大利亚的养老基金已表示将增加对冲 [17] - 并非所有基金经理都大规模增加对冲 例如CTBC Investments表示 在美联储渐进降息的情景下 美元不太可能大幅下跌 因此其主动管理型固定收益产品未增加对冲头寸 [16] - Eleva Capital等机构在年初欧元兑美元约1.05时对其美股投资进行了对冲 部分原因是预期特朗普政府会推动美元走弱 该机构在2024年底大幅转向欧洲股票 并在4月关税宣布前削减了美股敞口 之后又重新投资于美国 并计划在对冲下参与美股上涨 [19][20]