核心观点 - 基于对40年全球市场数据的分析，当前高企的起始估值预示着未来十年的股票回报率将非常低迷，投资者需调整预期 [1][2][17] - 起始估值与未来回报之间存在极强的负相关关系，这一规律在美国及其他主要发达市场均普遍适用 [3][4][6] - 美国股市当前估值处于历史极端高位，预示着未来十年实际年化回报率可能仅为0-2% [13][14] - 与美股相比，欧洲及部分亚洲市场估值更具吸引力，从纯估值角度看存在相对机会 [6][7][15] 估值与回报关系分析 - 历史数据显示，当起始估值处于最便宜的10%分位时，美国股市后续十年实际年化回报可达10.3%；而当处于最贵的10%分位时，回报率仅为0.5% [4] - 席勒市盈率每上升5点，未来十年的年化回报率预计将下降约3个百分点 [5] - 对17个发达市场（1979-2015年）的研究证实，高起始估值导致低未来回报的规律具有普遍性，相关性高达0.7 [6] 主要市场估值现状 - 美国市场席勒市盈率目前处于37-40区间，为历史90%以上分位，仅次于1929、2000和2007年的极端水平 [13] - 欧洲斯托克600指数 trailing P/E 约为17倍，英国CAPE比率低于其长期平均水平，估值相对合理 [6][7] - 澳大利亚市场估值偏高，trailing P/E 达19倍，高于正常水平；加拿大市场也不便宜，但相较于美国仍显便宜 [7] - 中国A股从2000年至2018年实际回报基本为零，凸显高估值入场的风险；当前上海市场市盈率约14倍，香港H股约10倍，估值相对合理 [9] 投资策略启示 - 当前并非将大笔资金长期投入指数基金等被动策略的良好时机 [16] - 理解估值与回报的关系有助于设定现实预期，避免盲目相信基于“历史平均”的8-10%年回报承诺 [11] - 周期性调整市盈率（CAPE）能平滑商业周期波动，比基础 trailing P/E 更能有效判断估值高低 [12] - 起始估值大致决定了未来十年回报的一半，这是巨大的结构性优势 [17]