IPO表现与市场环境 - 公司股票于9月12日以28美元的IPO价格上市，首日开盘价为37美元，但随后跌破发行价至26美元，公司市值为30亿美元 [2] - 美联储于周三将基准利率下调0.25个百分点，为自去年12月以来首次降息，并预测2025年还将有两次降息，2026年有一次，这一谨慎立场可能对市场构成压力 [2] 业务定位与机构服务 - 公司是加密货币领域中机构级别的参与者，提供多样化的产品，包括与美元挂钩的稳定币、加密货币奖励信用卡和NFT工作室 [3] - 最关键的是，公司提供数字资产托管服务，满足机构投资者对大规模安全持有加密货币的受监管基础设施需求，其IPO招股书显示，公司管理着超过210亿美元的资产，为全球约10,000家机构提供服务 [3] - 公司以强调监管、合规和基础设施的定位而闻名，这使其区别于监管较少的同行 [4] 收入模式与依赖性 - 公司的商业模式仍严重依赖于加密货币交易所常见的杠杆：基于交易量的手续费 [4] - 尽管公司已成功扩展到托管费、信用卡交换费和稳定币国库收益等相邻服务，但交易收入仍构成其大部分营收 [4] - 这种依赖性使得公司的财务表现与不可预测的加密货币交易活动波动直接相关 [4] 财务表现与估值 - 盈利能力是重大障碍，2024年公司录得可观亏损，2025年上半年亏损进一步扩大，净亏损达2.82亿美元，使过去12个月的总亏损达到约4亿美元，远高于2024年的1.59亿美元 [5] - 以当前30亿美元的市值计算，公司的市销率约为过去营收的21倍，即使在快速增长的科技行业中也被认为偏高 [6] - 作为对比，更成熟的金融科技和加密货币公司通常以低得多的倍数交易，例如Coinbase的市销率约为12倍，这表明投资者计入了近乎完美的执行和可能难以实现的快速增长预期 [7] 收入增长势头 - 收入增长叙事开始显现疲态，2024年收入增长约40%至1.36亿美元，但这一势头已急剧减弱 [8] - 2025年上半年，收入较去年同期出现下降，这对于一家在蓬勃发展的加密货币市场中寻求证明其高估值合理性的公司来说敲响了警钟 [8]