做空机构核心观点 - Kerrisdale Capital对BitMine Immersion (BMNR)建立了空头头寸 认为其商业模式是过时加密时代的遗留物 [1] - 公司战略模仿MicroStrategy (MSTR) 即溢价发行股票以购买加密货币并提升每股代币指标 但市场条件已不再支持该模式 [1] - BitMine正在追逐一个濒临灭绝的模式 曾经的稀缺性和模因般热情维持了高溢价 但这些条件现已消失 [2] BitMine业务模式与财务状况 - 公司在过去一年经历了重大转型 从利基比特币矿工转变为重仓以太坊的公司财库 [3] - 自2025年7月以来 主要通过按市价发行(ATM)股票销售筹集了超过100亿美元资金 并收购了超过280万枚ETH [3] - 股票在推出以太坊财库策略后从约5美元飙升至超过100美元 但最新交易价格已回落至58美元左右 [4] - 股票发行速度约为每天1.7亿美元 这已将早期的热情转化为疲劳 [4] - 公司最近一次3.65亿美元的股权融资 在考虑认股权证条款后 被批评为"折价赠送" [4] 市场竞争与外部环境 - 新增竞争压力巨大 超过150家美国上市公司计划推出1000亿美元的加密财库产品 [6] - 即将到来的以太坊ETF浪潮预计将提供成本更低、透明度更高的敞口 [6] - 做空机构对以太坊本身仍持乐观态度 但认为没有理由通过BitMine等中介机构支付溢价 [6] 公司治理与信息披露 - 报告对执行主席Thomas Lee本人提出质疑 认为其缺乏维持投资者信心所需的吸引力 不具备Michael Saylor那样的狂热追随者 [5] - BitMine的信息披露变得越来越不透明 尽管代币持有量增加 但近几个月每股ETH增长已急剧放缓 [7] - 公司所依赖的反身性循环已经开始停滞 其市场溢价从8月的2.0倍下降至10月的约1.2倍 [7]