市场回顾 - 2025年第三季度全球权益市场整体上涨，国内创业板、科创50等指数涨幅领先，海外纳斯达克、标普500指数涨幅领先 [1] - 国内债市有所下跌，美国中长期债券有所上涨，商品市场中贵金属、铜延续上行，螺纹钢冲高回落，原油下行 [1] - A股市场科技TMT与先进制造板块领涨，涨幅分别为37.2%和27.1%，金融地产板块表现相对靠后，下跌0.4% [1] - 第四季度市场核心关注点包括国内反内卷和稳增长政策、AI产业在算力和应用端的变化、美国对内及对外经贸政策 [1] 海外经济 - 2025年下半年美国经济增长小幅放缓，市场预期2025年实际GDP增长1.8%，较之前三年近3%的增速明显回落 [2] - 美联储9月重启降息25个基点，联邦基金利率目标区间降至4%~4.25%，金融条件改善支持经济韧性 [2][3] - 8月美国CPI略超预期，但内生通胀压力不大，市场普遍预测2025年中起通胀压力上升但幅度有限 [2] - 在基本面有韧性背景下开启降息，美债利率和美元企稳或震荡向上，全球权益资产表现较强 [3] 中国经济 - 内需整体走弱，8月社会消费品零售总额同比增速下降至3.4%，7、8月规模以上工业增加值同环比增速放缓 [4][5] - 外需稳定，美元计出口整体平稳，对美出口8月降至前期低位，但其他区域出口多数提升 [5] - 8月城镇调查失业率为5.3%，季节调整后有所上升，上市公司产能投放强度预计将进一步下降 [5] - 国内通胀低位有改善态势，8月剔除食品和能源的CPI同比上涨0.9%，为2024年4月最高水平，PPI环比转正 [5] 货币与信用环境 - 资金利率整体处于较低水平，DR007与政策利率差异维持在较低水平，民营企业融资环境偏宽松 [6] - 8月社会融资规模同比增长8.8%，环比增速0.59%，预计后续社融同比增速总体会有所回落 [6] - 财政政策保持积极，新增专项债发行进度好于2024年，10月政金债累计净融资1.82万亿元，同比多增0.77万亿元 [6] 债券市场 - 三季度债券收益率上行显著，长端利率上行幅度大大高于短端，主要受负债端压力驱动而非基本面 [7] - 负债端压力释放后，债市将重归基本面驱动，在内需疲软背景下债券收益率中枢上行空间有限 [7] - 中短端高票息品种配置价值提升，长端品种趋势性机会仍需等待，四季度债市预计震荡运行 [8][9] - 转债市场中位数价格已达132元，处于2017年以来99.6%分位，交易属性重于配置属性 [9][10] A股市场 - 三季度A股向上进攻，万得全A指数PE和PB均高于滚动三年均值+2倍标准差，科技TMT是行情核心主线 [11] - 三季度盈利预期总体平稳，但四季度面临高基数压力，盈利增速环比可能再次走弱 [11] - 人民币汇率三季度保持强势，美联储降息有利国内权益市场，但需关注央行对汇率的态度变化 [12] - 市场风险偏好维持高位，三季度增量资金大规模入市，四季度重点关注四中全会和中美谈判进展 [13] 资产配置观点 - 宏观环境下超配权益，标配债券，产业亮点聚集在人工智能和半导体，反内卷有利于改善利润预期 [15] - 利率债建议小幅超配，信用债和转债策略标配，关注中短端高票息品种和波段交易机会 [16] - A股四季度预计震荡上行，结构配置应更均衡，聚焦十五五规划，坚守TMT、高端装备等产业高景气主线 [17] - 港股在美联储降息后表现领先，重视消费、资讯科技等行业，原油价格短期承压，黄金中长期看好 [18][19]