行业核心观点 - 航空行业存量供给持续消化，旺季飞机利用率超2019年，未来供给增速有望放缓[1] - 国际航线大幅增投、国内运力增速有限，国内竞争格局优化，客座率高位下票价水平有望改善[1] - 油价、汇率迎来双重利好，四季度呈现“淡季不淡”趋势，预计2025年四季度行业有望大幅减亏，2026年行业盈利弹性有望释放[1] 供需与运营表现 - 2025年Q3整体/国内/国际/地区航班量同比增长3%/2%/12%/7%，整体/国内/国际/地区旅客量同比增长3.90%/2.84%/15.31%/-2.37%[1] - 除吉祥航空外主要航司ASK均实现同比增长，国际航线为增投重点，各航司Q3国际线ASK同比增长9%-28%不等[2] - 旅客周转量增速高于可用座公里增速，客座率同比持续提升，7-9月行业客座率分别为84.5%/87.5%/86.3%，同比提升0.5/0.6/2.4个百分点[2] - 7-8月行业飞机利用率达到10小时，超2019年同期3%/4%，9月利用率为8.9小时，同比提升2%[2] 财务表现与成本分析 - 2025年Q3国航/南航/东航/海航/春秋/吉祥/华夏营业总收入同比增长0.9%/3.0%/3.1%/1.8%/6.0%/-1.9%/9.3%[3] - 油价下降缓解航油成本，2025年Q3航空煤油出厂价平均为5593元/吨，同比下降11.05%[4] - 各航司座公里成本下降幅度普遍高于座公里收入下降幅度，国航/南航/东航/海航/春秋/华夏座公里成本同比下降1.84%/3.86%/4.26%/5.54%/4.70%/8.21%[3] - 美元兑人民币中间价下降0.74%，对国航/南航/吉祥净利润影响为0.99/1.92/0.19亿元，对东航/春秋利润总额影响为1.49/0.01亿元，对海航税前利润影响为4.84亿元[4] - 2025年Q3南航、东航归母净利润略超市场预期，南航同比增长20.26%至38.40亿元，东航同比增长34.37%至35.34亿元[4] 投资标的 - 投资主线一关注票价上涨带来的业绩弹性，重点推荐三大航、海航控股、吉祥航空[5] - 投资主线二关注经营业绩的确定性，重点推荐华夏航空、春秋航空[5]