市场近期表现与原因 - 市场过去两个月震荡纠结、缺乏方向，恒生科技指数从高点一度最多回调约16.6% [1] - 科技成长板块预期和仓位均较高，投资者对利空敏感，叠加美股AI泡沫担忧及美联储降息预期降温放大波动 [1] - 内需消费与地产链板块估值和仓位划算，但基本面加速弱化难以形成投资共识 [1] - 在此背景下红利资产成为首选，内银板块9月底至今反弹近10% [1] 市场行为的本质与驱动框架 - 市场纠结及板块轮动的本质是基本面与预期青黄不接，也是国内信用周期震荡走弱的直接体现 [1] - 私人社融脉冲在6月先行见顶，国内M1增速10月边际回落验证信用周期走弱 [1] - 过去两年中国资产轮动特征可概括为“过剩流动性”对“稀缺资产”的追逐，共识形成后流动性涌入导致资产价格短期迅速上涨并透支 [2] - 信用周期可作为指引宏观走向和选择配置方向的有效比较框架 [1] 具体板块配置分析 - 科技板块仍是持续景气方向，A股硬件弹性大，港股软件韧性强，但需产业进展或流动性催化以克服高估值、高仓位、高预期的问题 [3] - 内需消费与地产链预期、仓位和估值较低，但基本面加速走弱难以形成持续共识，政策催化可能带来短暂交易性机会，需警惕静态估值陷阱 [3] - 内需信用收缩背景下，分红资产是对冲的较好选择 [3] - 外需链条可关注强周期和早周期，催化因素包括美国财政因中期选举前置发力加大实物投资力度、美联储降息超预期，可跟踪美国制造业PMI和成屋销售作为信号 [3] - 一季度国内PPI受益于低基数和前期M1走高滞后效果将持续上行，例如近期铜价上行，可结合产能供给寻找弹性 [3] 综合配置策略 - 建议延续“哑铃型”组合，即以红利+科技互联网作为配置底仓，并结合拥挤度动态调整组合权重以实现对冲和平衡 [4] - 外需拉动的顺周期板块和创新药可作为组合弹性选择，顺周期板块包括铜铝等有色、化工、工程机械甚至地产链，尤其在一季度 [4] - 内需消费板块依然会受基本面拖累 [4] - 四类投资方向对比为科技、外需顺周期、内需消费、红利 [4]