文章核心观点 - 临近年末，股债“跷跷板”效应弱化，债市持续承压，超长债收益率逼近年内高点，市场分歧加剧 [1][2] - 央行11月公开市场国债买卖净投放500亿元，规模高于上月的200亿元，但低于市场预期，市场对此已进行预期下调 [2][3] - 市场分析认为，应更关注货币政策操作的“底色”，即价格比数量重要，近期资金利率下行突破可能提供进一步指引 [2][4][5] 债市近期表现与关键数据 - 12月3日，30年期“25超长特别国债06”收益率上行至2.24%附近，逼近年内高点 [2] - 11月以来，10年期国债活跃券“25附息国债16”收益率从1.79%抬升至1.84%左右，30年期“25超长特别国债06”收益率从2.14%附近升至2.24%附近 [4] - 12月3日国债期货收盘多数上涨，10年期主力合约涨0.06%报108.04元，5年期主力合约涨0.07%报105.850元，2年期主力合约涨0.03%报102.420元，仅30年期主力合约跌0.26%报113.61元 [3] - 银行间市场主要利率债收益率多数上行，10年期国债活跃券收益率上行0.15BP报1.8375%，30年期国债收益率则上行3.1BP至2.2350% [3] 央行操作与市场解读 - 央行11月公开市场国债买卖净投放500亿元，连续两月开展操作，10月净投放200亿元 [3] - 市场将国债买卖和公募基金赎回费率新规视为近期债市交易的两大主线 [3] - 央行买债500亿元规模不及市场预期，消息公布后，持续阴跌的超长债收益率一度出现小幅修复，30年国债活跃券出现了约0.5BP的修复 [4] - 分析认为央行买卖国债主要是为了配合政府债发行以呵护流动性，对债券市场的实际利好有限 [4] 资金面与货币政策“底色” - 近期资金价格表现乐观，11月底以来资金利率开始向下突破，DR001击穿1.31%，12月进一步向下 [5] - 今年下半年资金利率运行区间基本围绕在1.3%~1.5%区间，与去年四季度类似 [5] - 分析强调应关注货币政策操作的价格信号而非单纯数量，价格比数量更重要 [2][5] 债市承压原因分析（供需与结构） - 债市利率下行需要利好因素催化，利率曲线可能维持陡峭化，资金面宽松下票息策略确定性相对更高 [7] - 供给端：今年是第二年超长债供给占比明显偏高的年份 [7] - 需求端/配置行为： - 银行久期考核与利润要求可能对超长债产生“负反馈”效应 [7] - 公募基金面临赎回费新规未落地的情况，券商对30年期国债的净借入量未明显下滑，仍在借券卖空 [7] - 在久期平衡诉求下，震荡偏弱的市场使一些银行面临超长债“接不动”的情况，例如农商行对10Y国债+10Y国开+30Y国债净买入已是往年2倍以上 [7] - 银行有通过AC/OCI账户卖出老券兑现浮盈的诉求，大行今年二级卖出的30年国债与去年大致相当 [7] - 保险机构买入的基本盘仍为地方政府债 [7] - 综合供需因素，30年期国债的波动可能进一步加大 [7] 银行负债结构变化及其影响 - 近期银行下架5年期定存、调整大额存单等动作，被市场视为在调整负债结构 [8] - 长期限存款在银行负债中占比逐渐降低，与银行业净息差持续收窄的大背景有关 [8] - 随着部分高息存款逐步到期，银行存款的期限结构调整有所加速 [8] - 5年期定存产品下架可能暗含银行负债端久期开始缩短的信号，加上一般性存款增长波动加大、核心存款增长乏力，银行资产端拉长久期将无法得到足够支撑 [8] - 但在政府债供给期限以及银行提高收益的诉求下，银行客观上仍然存在拉长配债久期的需求 [8] - 分析认为，存款产品的期限设定更多影响的是银行负债成本，对其负债稳定性影响有限 [8]