文章核心观点 - 东方证券认为，短期LME铜库存仓单大量注销及库存流向美国，突显非美地区供给紧缺，推升铜价；中期铜矿供给扰动频繁且需求稳健，供给紧缺是铜价上行核心逻辑；国内“反内卷”政策预期有望缓解冶炼端矛盾，带来铜价与冶炼费齐升局面，坚定看好铜矿与冶炼端投资机会 [1][2][3] LME库存与短期价格驱动 - 12月3日LME铜库存仓单注销5.69万吨，占总库存约35%，为2013年以来最大单日提货订单量，短期内推升铜现货供应紧缺预期，导致铜价快速攀升，沪铜价格站上9万元/吨 [1] - COMEX铜对LME基准价格升水，吸引铜库存大量流向美国地区，导致非美地区铜供给紧缺，或持续为铜价上涨提供支撑 [1] - 智利国家铜业公司在2026年长单报价中大幅提升COMEX-LME铜溢价报价，折射出对美国潜在关税政策及供应紧张的预期 [1] 铜矿供给与中期价格逻辑 - 2025年以来铜矿供给端扰动频繁，据统计年内已因此累计下调超过50万吨的产量指引 [2] - 12月3日全球第六大铜生产商嘉能可宣布，预计2025年铜产能在85-87.5万吨，较2018年下降40%，并因旗下矿山事故进一步下调2026年产量预期 [2] - 在全球电网老化升级需求推动下，传统输配电领域对铜消费将成为铜需求的“压舱石”，新能源用电、AI数据中心等新兴领域也将提升铜需求 [2] - 在矿端扰动使得2025年铜供给增量不及预期的情况下，供给紧缺仍是支撑铜价继续上行的中期逻辑 [2] 国内“反内卷”政策与冶炼端展望 - 中国有色金属工业协会表示坚决反对矿端与冶炼端不可持续结构性矛盾导致的零加工费或负加工费，国内将严控新增铜冶炼产能 [3] - 11月28日中国铜原料联合谈判小组宣布，为推进高质量发展及落实“反内卷”要求，成员将执行降低2026年矿铜产能负荷10%以上、建立监督机制防止恶意竞争等自律性措施 [3] - 上述举措提升了国内铜冶炼“反内卷”政策落地、冶炼产能下行的预期 [3] - 目前铜矿端与冶炼端供需矛盾或在“反内卷”措施落地预期下获得缓解，冶炼费有望止跌企稳，有望迎来铜价及冶炼费齐升局面 [3] 投资建议与关注标的 - 铜矿端建议关注资源储量较大、中期铜矿持续扩产存在增量预期的紫金矿业(601899.SH)，其他标的包括洛阳钼业(603993.SH)、金诚信(603979.SH) [4] - 铜冶炼端建议关注全国最大铜冶炼企业之一、且具有米拉多铜矿资源放量提升铜精矿自给率预期的铜陵有色(000630.SZ)，其他标的包括江西铜业(600362.SH) [4]