核心观点 - 美国国债市场出现罕见背离现象 自2024年美联储开启降息周期以来 长期美债收益率不降反升 这种自上世纪90年代以来未见的市场动态引发了关于经济信心、政策回归常态以及对财政可持续性担忧的广泛讨论 [1][4] 市场表现与数据 - 自美联储2024年9月开始降息以来 10年期美债收益率已上升近0.5个百分点至4.1% 30年期美债收益率上涨超过0.8个百分点 [4][5] - 根据CME FedWatch Tool数据 市场普遍预期美联储将在近期继续降息 交易员已完全定价本周三将再次降息25个基点 并预计2025年还将有两次各25个基点的降息 使基准利率降至3.00%-3.25% [4][5] - 纽约联储估算显示 自降息周期开始以来 期限溢价已上升近整整1个百分点 并主导了收益率的变动 [8][11] 背离现象的历史对比与解读 - 此次市场反应极不寻常 在1995年和1998年两次非衰退期降息周期中 美联储每次各降息75个基点 10年期美债收益率要么下降 要么其涨幅远小于本轮周期 [6] - 摩根大通认为有两个关键因素 一是市场在美联储真正转向前已提前消化宽松预期 削弱了降息开启后的影响 二是美联储在通胀仍偏高时降息 降低了衰退风险 从而限制了美债收益率下行空间 [6] - 标准银行策略主管指出 当前情况类似于本世纪初的“格林斯潘之谜” 但动态已逆转 过去的储蓄过剩已转变为债券供应过剩 对收益率构成持续上行压力 [13] 市场观点与潜在驱动因素 - 乐观或中性观点认为 这显示市场对经济避免衰退有信心 或是回归2008年金融危机前的市场常态 [1][13] - 担忧观点认为 “债券义警”可能正在行动 投资者对美国控制不断膨胀的国债失去信心 期限溢价上升反映了对高通胀或不可持续财政赤字的补偿要求 [1][8] - 有策略师认为 市场担忧美联储在通胀仍顽固高于2%目标的情况下继续降息可能走得太远 若继续降息 抵押贷款利率可能会“垂直上升” [12] - 另一种风险在于政治压力 特朗普第二任期核心目标是压低长期收益率 但其若施压美联储更激进放宽政策 可能损害央行信誉 推高通胀并进一步推升美债收益率 [4][12] 经济背景与政策环境 - 美联储自2024年9月已累计降息150个基点 使联邦基金利率处于3.75%-4%区间 [4] - 有分析指出 市场可能正在回归正常的利率体系 即2%的实际回报加上2%的通胀目标 构成4%的长期收益率底线 更强劲的增长会使该数字更高 [12] - 尽管存在担忧 但更广泛的债券市场相对稳定 过去几个月10年期美债收益率徘徊在4%附近 盈亏平衡通胀率也保持稳定 [12]