核心观点 - 华西证券维持对中国春来的“买入”评级，并给出了未来财年的详细盈利预测，认为公司在校生人数增长、学费提升潜力及新校区并表将驱动收入与利润持续增长 [1][5] FY2025财务业绩 - FY2025公司实现收入17.91亿元，同比增长9.8%；归母净利润8.36亿元，同比增长7.4%；经调整净利润8.37亿元，同比增长5.9% [2] - 调整项中，以股份为基础的补偿为329万元，汇兑收益为196万元 [2] - 学费收入为16.36亿元，同比增长10.1%；住宿费收入为1.54亿元，同比增长6.3% [3] - FY2025总在校生人数达11.0万人，同比提升6.4% [4] - 集团现金及现金等价物为8.32亿元，同比增长5.2%；合约负债为6.82亿元，同比下降1.7% [5] 各学校运营表现 - 商丘学院收入4.16亿元，在校生26,165人，平均学费1.59万元 [3][4] - 商丘学院应用科技学院收入2.60亿元，在校生15,499人，平均学费1.68万元 [3][4] - 安阳学院收入4.19亿元，在校生26,143人，平均学费1.60万元 [3][4] - 安阳学院原阳校区收入2.16亿元，在校生13,045人，平均学费1.65万元 [3][4] - 健康学院收入1.38亿元，在校生9,743人，平均学费1.41万元 [3][4] - 荆州学院收入3.41亿元，在校生19,357人，平均学费1.76万元 [3][4] - 商丘学院、安阳学院原阳校区、健康学院、荆州学院等收入增长主要得益于在校生人数增加 [3] 未来增长驱动与空间 - 预计安阳学院原阳校区、健康学院、荆州学院将继续贡献在校生人数增长 [5] - 天平学院新校区建成后可申请更改学校举办者，预计2026年完成转设后可进行并表，将带动在校生人数及收入增长 [5] - 公司旗下院校主要位于河南、湖北、江苏省，未来学费仍具备较大提升空间 [5] - 公司持续通过债务置换，财务费用率有下降空间，有助于提升净利率 [5] - 积极拓展国际教育业务合作，例如安阳学院、商丘学院与澳大利亚精英教育学院，以及安阳学院与新西兰梅西大学签订中外办学合作协议，旨在搭建学生继续求学的立交桥并产生协同效应 [5] 盈利预测与估值 - 维持FY26年收入预测21.40亿元，新增FY27-28年收入预测24.04亿元、26.31亿元 [1] - 维持FY26年归母净利润预测10.33亿元，新增FY27-28年预测11.72亿元、12.90亿元 [1] - 维持FY26年EPS预测0.86元，新增FY27-28年EPS预测0.98元、1.07元 [1] - 以2025年12月3日收盘价4.36港元计算，对应FY26-28年市盈率分别为4.6倍、4.1倍、3.7倍 [1]