全球宏观经济背景 - 一个由持续财政赤字、保护主义抬头和竞争性货币贬值驱动的更高名义利率世界已经出现，这导致了通胀和利率的更高均衡水平[2] - 2025年第四季度，尽管面临新的关税压力和持续的地缘政治紧张局势，全球经济活动仍保持韧性[2] - 美国经济呈现温和增长，通胀压力缓解，但政策和贸易不确定性上升[2] - 欧洲经济状况略有改善，但在贸易扭曲、财政政策收紧和工业疲软的背景下，复苏仍不均衡[2] 2025年第四季度区域经济表现 - 美国：经济增长放缓但仍为正值，呈现反通胀趋势，政策和贸易不确定性加剧[8]。创纪录的联邦政府停摆延迟了官方数据并打击了信心，私营指标显示劳动力市场疲软：非农就业增长减速，失业率升至4.4%，裁员激增[8]。增长呈现两极分化，高收入家庭支撑消费，而疲软的零售销售和暴跌的信心指数显示低收入群体出现疲态[8]。通胀数据意外温和，9月CPI和PPI低于预期，核心商品和服务价格下降，生产者端压力缓解[8]。政府在激进的关税声明和战术性休战之间摇摆[8] - 欧洲：经济状况温和改善，但复苏不均衡，且深受外部贸易扭曲、财政立场收紧和持续工业脆弱性的影响[12]。欧元区HCOB综合PMI在10月升至52.5，为17个月高点，但11月HCOB制造业PMI回落至49.6，重回温和收缩区间[12]。通胀继续向目标滑落，欧元区整体CPI在10月和11月分别为2.1%和2.2%，但核心通胀（尤其是服务业）更具粘性[12] - 中国及新兴市场：中国及亚洲面临增长放缓但仍为正值的后周期环境、反通胀以及日益依赖政策的风险情绪[16]。中国经济在第三季度GDP同比增长4.8%后，全年增长仍有望达到5%左右[16]。官方和私营PMI在50荣枯线附近波动，制造业处于温和收缩，非制造业在11月跌破50[16]。中国人民银行保持宽松立场，依赖定向流动性注入和增量住房支持[16]。通缩压力逐渐缓和，但通胀水平仍低于发达市场[16] 市场表现与资产回报 - 2025年对多资产投资者而言是建设性的一年：全球股市录得稳健的两位数涨幅，久期资产受益于政策利率的同步见顶，美元走弱支撑了黄金和非美风险资产[5] - 2025年全球资产回报数据显示，黄金以63.9%的总回报率领先，其次是股票（20.6%）和房地产投资信托基金（14.7%）[5] - 截至2025年第四季度，MSCI世界指数（美元）年内上涨17.4%，MSCI新兴市场指数上涨26.4%[29]。标普500指数年内上涨14.3%，斯托克欧洲600指数上涨14.2%[29] - 美国股市年内涨幅达到高两位数百分比，尽管11月出现向防御性板块的轮动[11]。美国国债表现优于信用债[11] - 亚洲（除日本）股市在本季度小幅跑赢全球同行，受台湾和韩国强劲的AI相关需求、稳健的盈利以及中美贸易紧张局势缓和时的外资流入支撑[19]。中国内地股市表现落后于亚洲整体，受房地产、地方政府债务和监管不确定性拖累[19] 2026年展望与核心关切 - 展望2026年，关键问题是盈利能否最终证明高企的股票估值是合理的[5] - 全球经济可能“艰难前行”，但深度衰退的概率较低[20]。2026年全球活动的适度重新加速可能引发周期性通胀，限制估值上行空间，并更加重视企业盈利[20] - 一个结构性高名义利率环境，以持续的财政赤字、保护主义和货币重新调整为特征，将放大分化并加剧赢家与输家之间的差距[20] 投资结论与资产配置观点 - 尽管波动性增加且未来几个月特朗普政府下可能存在潜在冲突，但对风险资产的积极偏向依然存在[7]。强调资本保全和机会主义配置，将市场波动和分化视为主动管理捕捉阿尔法的催化剂[7] - 债券/固定收益：短期内违约率可能小幅上升，但不会出现大规模违约潮[24]。信用利差虽然紧张，但仍有适度扩大的空间[24]。偏好短久期高收益债和高级担保贷款，因其提供7-9%的诱人票息且久期风险有限[24]。对投资级债券和美国国债保持略微低配，偏好短期高收益债、贷款及部分低于投资级的债券和混合型证券[26] - 股票：股市面临美国政策不确定性、高估值和利润率压力的阻力，但具有韧性的消费支撑盈利[25]。2026年，基本面的改善将支撑估值，并证明向非美市场（包括新兴市场）进行选择性轮动的合理性[25]。战术上强调平衡，在增长具有韧性的背景下略微偏好价值和周期性板块[26] - 大宗商品与外汇：大宗商品部分受益于去全球化、供应侧限制以及2026年周期性经济上行的前景[38]。尽管近期走弱，美元估值仍然偏高，地缘政治支撑黄金[34] - 另类投资：流动另类策略利用波动性和分散性作为产生阿尔法的沃土[20]。信贷多空、股票多空和事件驱动策略从不确定性和高业绩分化中受益[42]。随着收益率进入更高区间，另类贷款资产类别受到关注[42] 市场共识预测数据 - GDP增长预测：预计2025年全球增长3.0%，2026年放缓至2.9%[27]。美国2025年增长2.0%，2026年保持2.0%[27]。欧元区2025年增长1.4%，2026年放缓至1.1%[27]。中国2025年增长4.9%，2026年放缓至4.5%[27] - 通胀预测：预计2025年全球通胀为3.6%，2026年为3.4%[27]。美国2025年通胀为2.8%，2026年为2.9%[27]。欧元区2025年通胀为2.1%，2026年为1.8%[27]。中国2025年通胀为0.0%，2026年为0.7%[27] - 央行利率预测：预计美联储基金利率在2025年底为3.80%，2026年底为3.25%[28]。欧洲央行主要再融资利率在2025年底为2.00%，2026年底为1.98%[28] - 大宗商品价格预测：预计黄金价格在2025年为每盎司4445美元，2026年升至4611美元[28]。布伦特原油价格在2025年为每桶59美元，2026年升至61美元[28]