文章核心观点 - 申万宏源首次覆盖京东工业，给予“买入”评级，认为公司作为国内领先的数智化工业供应链服务提供商，凭借领先的基础设施、行业标准制定能力、轻资产扩张模式及客户出海布局，长期增长空间广阔 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是中国领先的工业供应链技术与服务提供商，提供一站式工业供应链解决方案 [2] - 按2024年交易额，公司已成为国内最大的MRO采购服务市场参与者 [2] - 公司服务重点企业客户数达到1.11万家，提供约8110万个SKU，覆盖80个产品类别，商品来源于约15.8万家供应商 [2] - 公司主要收入来自工业品（MRO）销售，2024年商品销售收入占比94%，平台交易、广告和其他服务收入占比6% [3] - 2024年公司收入203.98亿元，经调净利润9.09亿元，2021-2024年收入、经调净利润CAGR达到25.4%、21.9% [3] - 公司管理团队经验丰富，首席执行官宋春正曾孵化京东企业业务 [3] 行业市场概况与趋势 - 2024年中国工业供应链市场规模11.4万亿元，为全球最大市场 [3] - 中国工业供应链数智化渗透率仅6.2%，远低于美国的15% [3] - 2024年中国MRO采购市场规模3.7万亿元，2019-2024年CAGR为6.1% [3] - 2024年中国数智化MRO市场规模4000亿元，2019-2024年CAGR达到21.7%，渗透率为9.5%（VS美国超过15%） [3] - 工业品采购市场高度分散，数智化有望加速行业集中 [4] 公司竞争格局与优势 - 按照2024年交易额，京东工业在国内工业供应链技术与服务市场的市占率为4.1%，行业第二市占率仅1.5%，行业CR5为7.5% [4] - 京东工业在MRO采购市场的市占率仅为0.8%，排名第二的企业市占率0.3%，行业CR5为1.5% [4] - 复盘美国MRO行业头部企业固安捷、快扣，2005-2024年美国制造业增加值、固安捷收入、快扣收入CAGR分别为2.8%、6.1%、8.8%，体现头部企业长期壁垒优势 [4] - 公司为国内领先实现工业品全供应链数智化的企业，其“太璞”解决方案建立SKU和流程标准，形成高客户转换成本与正向飞轮效应 [5] - 公司轻资产运营，2024年存货周转率达到24次，表现远好于国内外可比公司 [6] - 通过数智化基础设施搭建，公司费用率（销售+管理+研发+履约）保持下行，2024年人均销售收入贡献达2500万元 [6] - 公司研发投入保持领先，推出工业专用JoyIndustrial大模型 [6] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年经调整净利润分别为10.96亿元、17.35亿元、23.01亿元，同比+20.5%、+58.4%、+32.6% [7] - 预计2025-2027年对应PE为30倍、19倍、14倍 [7] - 以可比公司平均估值24倍作为目标PE，根据2026年经调净利润17.35亿元，计算目标市值412亿元人民币，较当前有24%向上空间 [8]