核心观点 - 东方证券维持阿里巴巴“买入”评级，分部估值目标市值35656亿元，对应每股价值207.7港元，核心逻辑在于AI驱动阿里云加速增长，电商业务承压但闪购业务减亏趋势明确，公司坚定推进大消费与AI战略协同 [1] 财务预测与估值 - 预测公司FY2026-FY2028营业收入分别为10307亿元、11432亿元、12518亿元 [1] - 预测公司FY2026-FY2028经调整净利润分别为916亿元、1358亿元、1761亿元 [1] - 采用分部估值法，计算出公司总市值为35656亿元，对应每股价值207.7港元（汇率按1人民币兑1.113港币计算） [1] 中国电商业务 - 预计FY26Q3客户管理收入（CMR）为1054.8亿元，同比增长3.4% [1] - 行业增速下滑：根据国家统计局数据，2025年10月、11月实物商品网上零售额增速分别为4.9%和1.5%，环比分别下降2.4和3.4个百分点 [1] - 公司FY26Q3上调0.6%的佣金率对CMR的正面作用被高基数抵消，预计2026年上半年在高基数影响下仍将承压 [1] 即时零售（闪购）业务 - 预计FY26Q3即时零售业务亏损约215亿元，单均亏损为3.7元，较预期的4.0元有所改善 [2] - 单位经济效益环比明显改善，减亏趋势符合预期，且市场份额与订单结构保持健康 [2] - 淘宝闪购是高频消费场景，对淘天生态的流量、用户留存与活跃度至关重要，其履约体系可与中远场电商协同提升效率 [2] - 公司对闪购业务投入意愿坚定，旨在维持市场份额，看好其长期减亏潜力以及对主站电商业务的协同增长效应 [2] 云智能集团 - 预计FY26Q3云智能集团收入为434.9亿元，同比增长37.0%，环比继续加速，且外部收入环比Q2也明显提速 [3] - AI云需求持续高速释放，公司自25Q3以来持续加大对AI应用的投入 [3] - 千问、夸克APP及淘天AI万能搜等生态内应用有望拓宽AI应用场景，进一步推动阿里云需求增长 [3] - 阿里云作为国内唯一全栈AI布局的云计算公司，有望形成“算力降本-模型提云需求&拓应用场景-应用拉动云增长”的飞轮效应，实现收入与利润双高增 [3] - 预计阿里云收入仍有提速空间，利润率将保持稳健微增趋势，其加速增长有望带来收入与估值的戴维斯双击 [3] 其他业务分部 - 预计AIDC分部FY26Q3亏损18.9亿元，主要因“黑五”等大促活动投入加大导致季节性亏损，利润导向不变，预计将延续减亏趋势 [4] - 预计所有其他分部FY26Q3亏损71.2亿元，主要因AI模型训练开支增加，以及对千问app、夸克AI眼镜等C端AI应用的投入加大 [4] - 公司持续完善AI产品布局，加大C端AI业务投入以卡位AI时代用户入口，千问APP上线两个月月活跃用户已突破1亿 [4] AI技术进展与应用潜力 - 公司模型研发实力强劲，正加速提升模型的多模态与智能体能力，于1月8日发布Qwen3-VL Embedding与Reranker模型以强化多模态理解与检索能力 [5] - 计划于1月15日对千问APP的任务执行和智能体能力进行升级，预计Qwen3.5、Qwen4等大版本模型有望在2026年内陆续推出 [5] - 随着模型能力增强和AI应用侧投入加大，公司可进一步拓展AI应用场景，看好其原生AI应用的突破潜力以及AI对生态内其他业务的赋能潜力 [5]