文章核心观点 - 炼化行业正处于结构性修复阶段 龙头企业的估值修复逻辑正在确立 建议关注我国民营炼化代表龙头 [1] - 通过修正后的PE复盘 发现四大民营炼化企业的PE修正值均处于近十年相对低位 若后续ROE突破中枢 预计有较可观的估值提升空间 平均区间约1-3倍 [1] 行业周期与驱动因素 - 石化周期上行通常伴随三个条件：油价底部上行、供给端产能出清、需求端刺激与货币环境宽松 [1] - 2025年去通胀油价已至50~60美元/桶 接近历史底部 世界银行预测GDP增速在2026、2027年整体温和增长 [1] - 周期改善的后续核心驱动在于资本开支的缩减和落后产能的清退 我国炼化企业2024年资本支出/摊销和折旧的比值开始明显收敛 并在2025年半年度下滑坡度加大 [1] - 随着资本开支进入缩减周期 现金流修复 后续有望看到我国企业ROE探底后回升 [1] 政策与竞争环境 - 国家明确炼油产能不超过10亿吨红线 扩产周期基本结束 [2] - 炼化“反内卷”政策通过“关停小产能+限制新增+引导行业自律”三管齐下 改善行业竞争生态 [2] - 国内的“反内卷”促使产品价格传导机制向好 更利于行业实现“稳”增长 [2] 产品价差与盈利修复 - 2025年11月石脑油裂解乙烯价差降至年度最低 不到100美元/吨 12月石脑油继续降价 但乙烯、丙烯等产品均有所恢复 价差重回100美元/吨以上 [2] - 聚酯一体化产业链修复更为明显 PX-石脑油、PTA-PX的价差大幅上涨 一体化产业链总利润在12月得到重新转正 [2] 原油价格展望 - 原油价格是周期判断的关键变量 [3] - 预计2026年全年布伦特油价在55-75美元/桶波动 [3] - 若油价趋稳后在全球复苏周期迎来温和上涨 利好炼化盈利进一步修复 [3] 国际格局与公司竞争力 - 近两年欧洲能源价格高企 迫使欧美化工企业产能“清退” 化工产能呈现“西退东进”趋势 [4] - 我国民营大炼化在产业结构和资产规模上具有大市值特征和基础 产业链更加丰富 新材料布局以及国际化合作奠定长期成长性 [4] - 2025年石化周期底部 我国民营炼化企业继续展现出较强的盈利韧性 实现了对国际石化龙头的超越 [4] - 看好我国炼化话语权加强的资产重估机会 [4]