核心观点 - 尽管过去三年在AI热潮中表现落后于整体半导体市场 但Marvell Technology凭借其在网络芯片和定制逻辑方面的核心优势 正迎来转折点 随着AI基础设施发展重点转向推理、能效和高速互连 公司的战略定位与行业需求变化高度契合 有望在2026年及以后获得市场重估 [2] AI推理转型 - 2026年AI行业重点预计将从“暴力”训练转向智能体AI和推理 推理涉及部署模型处理数十亿用户查询 需要更低延迟和更高的能效 [4] - 公司的定制XPU专为推理等独特工作负载设计 与通用GPU相比 其ASIC旨在最大化“每瓦特令牌数” 以满足超大规模企业在扩展服务时对“每次推理成本”的极致追求 [4] - 公司专注于3纳米和2纳米节点设计定制芯片 以在能效竞赛中取得优势 其定制AI业务收入今年预计将达到18亿美元 [4] 高速互连技术 - 2026年AI数据中心的关键基础设施挑战是铜互连的固有局限 随着集群扩展至数百万处理器 电互连面临发热、功耗和信号衰减问题 [5] - 公司大力投资共封装光学技术和通过32.5亿美元收购Celestial AI 旨在将光学互连直接集成到硅封装中 通过融合光子结构与计算和内存 解决大规模AI系统中数据高效传输的瓶颈 [5] - 若光学互连从升级选项变为必需品 公司在共封装光学领域的领先布局可能使其成为下一代AI集群设计的核心 在数据中心架构中扮演更有价值的角色 [5] 客户多元化进展 - 公司传统上因过度依赖亚马逊云服务而受到批评 这增加了盈利波动性并限制了市场对其AI潜力的认知 [6] - 2026年客户多元化至关重要且正在进行中 公司已在美国四大超大规模企业中的三家取得了定制芯片设计订单 新项目将在2026年加速推进 [6] - 在架构层面 公司确保与主流AI生态兼容 例如支持英伟达的NVLink架构 使其定制芯片能在以英伟达为中心的环境中运行 降低了超大规模企业的采用壁垒 与多家超大规模企业达成协议有助于降低风险、稳定盈利并增强华尔街对其AI故事的信服力 [6] 财务重估潜力 - 按约22倍FY‘27共识盈利计算 公司的交易估值明显低于同行 尽管预计2026年收入增长42% 2027年增长22% [7] - 估值差异源于公司约15%的较低运营利润率 这反映了其历史业务构成、硬件业务占比和客户集中度 [7] - 重估的逻辑在于利润率结构的改变 随着数据中心收入主导销售、超大规模ASIC项目转向持续量产以及客户多元化降低盈利波动 公司正从周期性部件供应商向结构性AI基础设施平台转变 若利润率能伴随收入同步增长 当前的低估值将越来越难以维持 [7]