核心观点 - 海通国际维持再鼎医药“优于大市”评级，目标价35.25港元，看好其通过“双轮驱动”战略实现短期业绩与长期全球价值创造 [1][2] 财务预测与业绩前瞻 - 调整2025-2027年收入预测至4.7亿美元、5.0亿美元、7.2亿美元 [1] - 预计2025年产品净收入4.7亿美元，同比增长16.5% [1] - 预计2025年核心产品艾加莫德收入9796万美元，同比增长4.6%，毛利率61.0% [1] - 预计2025年研发费用2.0亿美元，同比下降12.8%，销售、一般及行政费用2.8亿美元，同比下降5.0% [1] 公司战略 - 公司采取“双轮驱动”战略：一是引进并商业化海外产品以获取稳定收入，为全球创新提供财务基础；二是依托跨境研发平台高效推进创新管线的全球开发 [1][2] - 公司拥有8款已获批上市的产品组合，为国内市场商业化提供支撑 [2] 核心管线进展 (Zocilurtatug) - 靶向DLL3的ADC药物Zocilurtatug计划在2026年底前启动三项注册临床，并于2027年提交加速审批申请 [1][3] - 用于二线/三线小细胞肺癌：注册性Ⅲ期临床已启动，此前临床数据显示客观缓解率达68.4%，1.6 mg/kg剂量下3级及以上不良事件发生率低且无治疗相关停药 [3] - 用于一线小细胞肺癌：联合PD-L1±化疗的I期临床正在进行，预计2026年下半年公布数据，管理层预计年底启动Ⅲ期临床 [3] - 用于神经内分泌癌：I期临床正在进行，预计2026年上半年公布数据，2026年下半年启动注册性临床 [3] 早期全球资产管线 - ZL-1503：同时靶向IL-13和IL-31R，用于特应性皮炎，设计为长效/低频给药，预计2026年下半年公布首次人体研究数据 [4] - ZL-6201：靶向LRRC15的ADC，旨在破坏肿瘤微环境，可用于肉瘤、乳腺癌、非小细胞肺癌等实体瘤，预计2026年第一季度启动全球I期临床 [4] - ZL-1222：PD-1/IL-12融合蛋白，临床前显示强大抗肿瘤活性，包括对PD-1耐药情况，且全身安全性更优，预计年内完成临床试验申报 [4] - ZL-1311：靶向MUC17的T细胞衔接器，MUC17在约50%的胃癌和胃食管结合部癌中过表达，预计年内进入全球临床开发 [4]