2025年市场回顾与核心主题 - 2025年的核心主题是市场情绪与经济现实之间的脱节，年初普遍担忧关税和经济衰退，但年末全球股市创下历史新高，美国经济保持持续增长[1] - 第四季度市场展现了韧性，尽管经历了美国历史上最长的政府停摆和持续的地缘政治波动，但市场聚焦于企业盈利、AI生产力和利率路径等经济信号，而忽略了政治动荡[1] - 市场关联性发生变化，随着全球政策与增长路径分化，国际市场不再与美国经济同步，传统资产类别之间的相关性正趋于更健康的局部独立，另类资产类别则向更接近公开市场的均衡状态靠拢[1] - 2025年，全球多元化投资者获得回报，全球市场上涨22%，标普500指数回报率为17.8%，国际股票表现超过美国股票逾14%，所有主要资产类别回报均超过现金[1] 股票市场分析 - 2025年投资风格出现显著分化，美国成长股继续提供稳健回报，而价值股在国际市场（尤其是欧洲和日本）的表现大幅超越成长股[1] - 市场相关性发生转变，数据显示，国际市场与美国市场的相关性已下降，发达市场和中国市场的相关性分别接近0.7和0.2，这支持了全球多元化的投资论点[1] 固定收益市场分析 - 固定收益市场表现改善，美联储在2025年降息75个基点，包括第四季度的两次降息，曲线前端下移，但财政担忧和通胀预期阻止了长期收益率下降，导致收益率曲线变陡[1] - 2年期美国国债收益率同比下降78个基点，10年期收益率收于4.18%，下降40个基点[1] - 美国综合债券指数回报率约为7%，最终跑赢现金（4%），新兴市场债务是固定收益中的佼佼者，回报率约为14%[1] 黄金与其他价值储存资产 - 黄金在2025年表现突出，第四季度回报率为11.7%，全年回报率达64%，巩固了其作为本世纪高回报资产类别的地位[1] - 与白银或加密货币等其他“价值储存”候选资产相比，黄金被证明更有效，白银在2025年回报可观，但更具投机性、波动性且与股票相关，而比特币在2025年下跌了6%[1] - 黄金被视为优化风险管理的战略投资组合组成部分，而其他数字或贵金属资产作为投资组合贡献者的表现则不那么稳定[1] 美元与利率动态 - 2025年美元下跌9.4%，这在过去50年中属于每五年发生一次的事件[1] - 2025年抵押贷款利率下降约70个基点，长期收益率目前略高于短期收益率，预期的降息可能会使曲线略微变陡[1] - 长期收益率保持坚挺，因为随着衰退风险消退和通胀预期上升，投资者要求对通胀风险和财政不确定性进行补偿[1] 公司投资策略表现 - 公司的ETF投资组合在第四季度和全年均取得了稳健的业绩[2] - 全球核心投资组合在所有风险配置下均录得正回报，国际股票和新兴市场债务是相对表现的主要贡献者，而对黄金的战略配置被证明是风险调整后回报的最重要贡献者[2] - 多资产收益（MAI）投资组合的收益率保持在5%左右，表现由多元化高股息ETF选择驱动，其中国际股息表现比美国股息高出近40%[2] - 核心+另类（Core + Alts）投资组合在2025年实现了与标准核心投资组合相当的回报，但风险降低了约20%[2] - 2025年，ETF投资组合再次实现了零已实现资本收益，反映了对税后总回报的持续关注[2] 投资组合调整与优化 - 公司在12月初对全球核心ETF投资组合进行了再平衡，使投资组合恢复到中性风险立场[2] - 固定收益方面，再平衡优化了信用利差收窄和曲线变陡的配置，减少了对超低久期证券的敞口[2] - 引入了更高效的ETF（BondBloxx JP Morgan USD Emerging Markets 1-10 Year Bond ETF， XEMD），其久期更低、费用比率更低、收益率相当，有助于更好的投资组合风险管理[2] - 通过Franklin FTSE China ETF（FLCH）重新引入对中国股票的专门配置，以对冲美国科技股集中度风险[2] 人工智能（AI）相关风险与机遇 - AI行业处于建设阶段，2025年资本支出估计为3600亿美元，未来五年将加速至3至5万亿美元[2] - 折旧是一个风险，过去四年处理能力提高了约30倍，这使得前几代数据中心迅速过时，并使未来债务融资的基础设施面临巨大风险[2] - 新兴市场的AI基础设施通常资本效率更高，使得向商品化的新兴供应商转移成为可能[2] - 市场集中度带来挑战，大型美国科技公司一直是风险的主要来源，但随着市场集中度增加和估值上升，被动市场投资组合中的内在风险也随之增长[2] - 中国科技公司有潜力实现类似的高回报，并可以作为对冲美国科技集中度风险的工具[2] 宏观经济与政策洞察 - 美联储2025年的降息表明其愿意优先考虑增长，即使通胀率仍高于2%的目标[2] - 降息的动机因国家债务而复杂化，美国正通过借贷刺激增长，前提是经济增长速度将超过偿债成本[2] - 全球通胀已基本消退，大多数主要经济体通胀率大致处于两年来的平台期[3] - 第四季度的政府停摆被市场 largely ignored，市场将其视为政治戏剧而非经济催化剂，表明市场在区分信号与噪音方面变得更加成熟[3] 行业发展趋势 - 2025年共同基金加速转换为ETF结构，主动型ETF的增长被视为对市场健康的净利好[3] - 私募资产正成为自身成功的受害者，大量资本涌入私人市场降低了私人公司的资本成本，进而降低了投资者的未来回报，导致私募股权的回报特征向公开市场收敛[3] 2026年市场展望与预期 - 私募资产表现将良好但不突出，回报将向公开市场收敛，非流动性溢价将缩小[3] - 债券将 barely deliver positive real returns，固定收益将回归其传统的收入生成角色[3] - 主动型ETF的转换和资金流入将持续[3] - 价值股、小盘股和新兴市场中，有两类将表现良好[3] - 将出现大量的政治噪音[3] - 黄金将出现波动并经历回撤[3] - 债券回报的离散度将更高[3] - 国际市场回报将出现分化[3] - 全球市场将上涨[3] - AI资本错配的迹象将最终显现[3] - 不会出现衰退，但增长将放缓[3] - 通胀将略有上升[3]