核心观点 - 中金维持对中国通信服务的“跑赢行业”评级和5.50港元目标价 对应较当前股价有35.8%的上行空间 主要基于公司业务多元化发展及积极把握AI机遇 [1] 财务预测与估值 - 下调2026年营业收入预测3.7%至1522亿元 小幅下调2026年净利润预测1.5%至37.05亿元 [1] - 首次引入2027年预测 营业收入1541亿元 净利润37.9亿元 [1] - 当前股价对应2026/2027年市盈率分别为6.7倍和6.5倍 [1] - 目标价对应2026/2027年市盈率分别为9.2倍和8.8倍 [1] 2025年业绩回顾 - 2025年经营收入1501亿元 同比增长0.1% 归母净利润36.1亿元 同比增长0.1% 基本符合市场预期 [2] - 2025年毛利率为11.3% 同比下降0.4个百分点 [4] - 2025年全年经营活动现金流净额为9.38亿元 较2024年的62.2亿元下降较多 [4] - 2025年下半年自由现金流同比增长14.1% 改善明显 [4] - 2025年每股派息0.2241元人民币 分红比例43% 同比提升1个百分点 超出预期 [4] 业务表现与结构 - 运营商市场收入802亿元 同比下降4.1% 新签合同1095亿元 同比下降2% 主要受客户资本开支下降影响 [3] - 集客市场收入656亿元 同比增长5.5% 新签合同897亿元 同比下降4% [3] - 集客市场中 智慧城市、数字基建新签订单分别同比增长18%和40% 源自AI、IDC等需求增长 [3] - 海外市场收入43亿元 同比增长1.0% [3] - 公司收入趋于多元、稳健 积极应对运营商资本开支下降影响 [3] AI战略与机遇 - 2025年AI拉动的相关合同金额超过50亿元 占合同总额比例超过25% 合同数超过3700个 [5] - 公司在智算中心领域具备咨询、建设、绿色节能改造、智能运维等全生命周期服务能力优势 [5] - 公司强化AI应用产品能力 重点方向包括城市交通、智慧校园等 积极发掘人工智能业务机会 [5]