文章核心观点 - 久保田公司估值具有吸引力，虽面临经销商库存调整、拖拉机和建筑机械销售疲软等逆风，但公司表示将重新关注利润率和资本回报率，且此前的资本支出投资有望带来回报，因此维持“买入”评级 [3][53][54] 公司概况 - 久保田是日本传奇公司，为东证100指数和日经225指数成分股，成立于1890年，在美国，普通股交易代码为KUBTF，美国存托凭证交易代码为KUBTY，存托凭证与普通股比例为1:5 [3] - 公司制造和销售中小型农业和建筑设备以及水处理设备，主要产品包括小型拖拉机、小型挖掘机等，还有一个较小的业务部门提供管道系统产品及相关运维服务，约有五万名员工，约一半位于日本 [7] 财务表现 - 尽管终端市场存在周期性，但公司在各周期内保持盈利，目前毛利率、营业利润率和净利润率接近十年平均水平，季度毛利率约28.61%，营业利润率10.06%，利润率7.25% [8][9] - 净资产收益率目前约为10%，投资资本回报率较低，公司使用大量债务为部分客户提供融资，公司表示将更专注于提高资本回报率 [10][11][12] - 过去十年，公司营收从约150亿美元增长至近220亿美元，季度平均同比增长率接近6%，但未能将营收增长转化为显著的每股收益增长 [16] ESG表现 - 公司在ESG表现方面轻松击败大多数竞争对手，2022年CDP气候评分为A-，显著优于主要竞争对手，还入选了多个ESG指数 [20][21] 前景展望 - 久保田的终端市场面临重大逆风，如日本和泰国大米价格多年低迷，影响农民购买新设备和扩大业务的意愿，但大宗商品具有周期性，低价最终会促使价格上涨 [23][24] - 日元汇率对公司有正负两方面影响，日元疲软使公司在全球更具竞争力，但会使国际投资者的股息减少，股价换算成其他货币时涨幅可能降低 [27][28] - 公司对2023财年的预测较为乐观，预计营收比2022年高出10%以上，利润高出30%以上 [30] 股息情况 - 当前股价下，股票股息收益率约为2.2%，高于十年平均水平，股息为半年支付一次，2023年每股股息为24日元，相当于每份美国存托凭证约0.82美元 [33] - 以日元计算，股息自2014年的每股28日元增长至2023年的48日元，复合年增长率约为6%，同时保持了健康的派息率 [35] 资产负债表 - 日本公司通常资产负债表保守，但久保田虽有大量现金和短期投资，但债务负担也在显著增加，这是因为公司为部分客户提供融资，金融债务与EBITDA比率仍处于合理水平 [37] - 公司在年报中解释，排除零售融资后，公司保持净现金头寸 [39] 同行对比 - 久保田与外国和美国竞争对手之间存在较大估值差距，市销率差异超过2倍，但部分差距可由较高的利润率来解释 [41] - 过去久保田领先，但近期美国竞争对手的利润率高出2倍多，迪尔和卡特彼勒在削减开支和改善成本结构方面更激进，且专注于大客户 [43] 估值情况 - 久保田在多个估值指标上具有吸引力，其市净率较十年平均水平有显著折扣，与新冠危机最严重时的低点相差不大 [45] - 公司的EV/EBITDA倍数低于十年平均水平和行业平均的约12倍，市盈率接近历史区间底部，较十年平均的约15倍低3倍多，提供超过8%的盈利收益率 [47][49] 风险因素 - 公司为客户提供的融资大幅增加，虽有助于销售增长，但增加了信用风险，且资本支出大幅增加，能否获得可观回报有待观察 [51] - 投资外国公司存在风险，包括货币汇率变化，如日元持续疲软，外国投资者的股息将减少，但公司强大的竞争地位可缓解这些风险 [52]