文章核心观点 - Booking Holdings是在线旅游代理商（OTA）市场最大参与者，其在欧洲市场的主导地位和向商户模式的转变推动了利润率增长，虽面临监管挑战，但凭借强劲现金流、资产负债表和股票回购计划，是有吸引力的长期投资选择 [2][20] 投资论点 - Booking Holdings是OTA市场最大参与者，在欧洲市场占主导地位，向商户模式的转变和战略收购将推动未来盈利增长，战略重点是扩大客户群并利用网络效应进一步拓展业务 [2][3] 核心增长：向商户模式转变 - 公司战略是增加商户模式业务占比，商户模式可提升营收增长，因公司能决定与消费者的付款条款，还能促进忠诚度计划和捆绑销售，推动进入B2B领域 [3][4] - “Connected Trip”模式有望在2024年大规模推广，涵盖住宿、航空、体验和旅游保险等业务，也将推动B2B销售 [5] - 商户模式虽带来更高运营风险，但公司运营的折扣OTA Priceline可缓解库存过时问题，其“Price Breakers”计划提供大幅折扣 [6] - 采用商户模式可缩短现金转换周期，降低营运资金，提高流动性，抵消持有易过期库存的风险 [7] 体验经济 - 公司拥有在线餐厅预订服务OpenTable，该领域竞争尚处于初期，主要竞争对手是美国运通的Resy和TripAdvisor的TheFork [8] - OpenTable每年接待16亿食客，拥有一系列B2B功能，全球有超6万家餐厅入驻，每月用户超1.34亿，远超竞争对手 [9] - 公司非酒店住宿业务悄然扩张，2023年33%的间夜来自替代住宿，美国市场供应端表现强劲，虽面临市场份额竞争挑战，但预计2024年该领域将实现高于核心业务的增长 [10] 风险 - 公司和EXPE因在欧洲使用“价格平价”协议受到审查，西班牙反垄断机构在2023年底对公司罚款5亿欧元，意大利反垄断机构在2024年3月展开调查 [11] - 欧洲数字市场法案（DMA）要求公司注册为“潜在守门人”，需与竞争对手共享数据，可能削弱其信息不对称带来的竞争优势，还可能影响商户模式和现有代理业务的利润率 [11] 财务状况 - 公司预计2024年底财务状况将比2019年有显著改善，而EXPE预计上半年仍有困难，下半年加速增长 [12] - 公司预计2024年营收增长8%或每股收益增长约15%，尽管广告支出预计增加10 - 15%，但由于向商户模式的持续转变，EBITDA增长将快于营收 [13] - 公司2023年平均总预订利润率为14.2%，净利润率为20.1%，远高于EXPE的5.4%，这与非美国酒店市场的分散程度有关，且2019年以来公司预订的机票总数增长400%，但这一增长动力将在2025年减弱 [13][14] - 公司2023年底现金超过120亿美元，总债务较高，但保持A - 评级和有利的利率，利息覆盖率为7.1，新的净杠杆目标为1.0倍，总杠杆目标为2倍，旨在保持信用评级并提高股东回报能力 [15] - 公司预计2024年固定成本（可能是广告和支持商户支出的基础设施变更）将增长10 - 15%，预计2025年将看到支出的全部收益，2023年资本回报率为57.9%，预计将有并购活动 [16] - 公司可能利用现金储备进行更大规模的收购，目标地区可能是亚太地区或美国 [17] - 公司2023年自由现金流同比增长13%至70亿美元，预计向商户模式转变将推动自由现金流进一步增长，但西班牙监管机构的罚款可能影响第一季度业绩 [18] - 公司2023年回购了价值100亿美元的股票，股份数量同比减少9.5%，并首次开始支付股息，季度股息为每股8.75美元，股息收益率为1.00%，预计到2026年股份总数将再减少约11%，回购授权仍有140亿美元 [19] 结论 - 尽管面临监管挑战和欧洲市场成熟问题，但公司强劲的自由现金流、资产负债表和股票回购计划使其成为有吸引力的长期投资，如果能利用自身优势在美洲市场获得份额或进一步渗透亚洲市场，有望实现长期盈利增长 [20]