文章核心观点 - 清水纸业公司营收增长不稳定但利润率逐年提高，虽与同行相比表现稍逊但增长前景强劲，鉴于其长期增长潜力建议投资 [1] 历史财务分析 - 公司营收增长不稳定，2023财年几乎无同比增长，纸板销量因客户重新平衡库存需求减弱而下降，但自有品牌消费品需求强劲抵消了纸板销量的疲软；2022财年营收增长17.35%，因纸板和消费品价格大幅上涨 [3][4] - 公司利润率全面改善，2023财年改善最为明显，调整后息税折旧摊销前利润（EBITA）达2.81亿美元，利润率从11%扩大到13%；纸巾业务部门表现出色，调整后EBITDA翻倍，纸浆和纸板业务部门略有下降；管理层预计2024财年纸巾业务部门利润率将保持强劲，但刘易斯顿的重大维护将对调整后EBITDA产生3000 - 3500万美元的不利影响 [5] 2024年第一季度分析 - 2024年第一季度净销售额同比下降6%，纸浆和纸板业务部门下降12%，消费品业务部门增长2% [6] - 纸浆和纸板业务部门调整后EBITA从6600万美元降至3400万美元，主要因销售价格下降和刘易斯顿业务暂停，部分被较低的投入成本抵消；消费品业务部门调整后EBITDA利润率从1900万美元增至4600万美元，得益于销量增加、投入成本降低和运营效率提高 [7] 业务板块营收 - 公司业务分为纸浆和纸板、消费品两大板块，2023财年各占总营收约50%，主要产品为纸板和零售纸巾 [8] - 公司是实心漂白硫酸盐（SBS）纸板的领先制造商，在北美漂白纸板生产中排名前五，2023年占美国可用生产能力的16%；也是美国唯一生产全系列优质自有品牌纸巾产品的制造商 [8] 再生包装需求增长 - 北美对包装的需求强劲，SBS纸板作为塑料的环保替代品需求旺盛，美国10个州已禁止使用塑料，推动了对SBS的需求，部分城市成功减少了塑料袋使用和污染，每年减少60亿个塑料袋消费；SBS具有可回收和可生物降解的特点，历史年增长率约为1 - 2%，可持续发展趋势可能进一步推动需求 [9] SBS被FBB替代的潜在风险 - 公司提到北美有竞争对手开始投资折叠盒板（FBB），可能指瑞典的比勒鲁德公司，该公司计划在2025年和2029年分别建设FBB工厂，预计到2030年将向北美供应120万吨FBB/未漂白牛皮纸，FBB供应的增加和竞争可能会取代SBS的需求，影响公司市场份额 [13] - 公司可能需要评估战略举措，发挥竞争优势、探索产品多元化或考虑新技术投资以应对潜在挑战 [14] 奥古斯塔收购 - 公司于2024年5月完成对奥古斯塔纸板制造工厂的收购，该工厂年产能约60万吨；此次收购将增加公司纸板业务的规模和增长能力，巩固其作为纸板产品主要独立生产商的地位 [15] - 公司预计奥古斯塔工厂2024年利用率为80%，到2026年将增加约1.4 - 1.5亿美元的EBITDA，使公司纸板产能提高约70% [15] 相对估值模型 - 与同行相比，公司在增长前景方面表现最佳，预计2025年营收增长率为8.61%，但在净利润率和EBITDA利润率方面略低于同行中位数 [16][17] - 公司市盈率为14.42倍，高于同行中位数11.99倍，但低于其5年平均水平17.33倍；市场预计2024年营收为22.9亿美元，2025年为26.7亿美元；目标市盈率应用于2025年每股收益4.87美元，目标股价为58.39美元，较当前股价有12%的上涨潜力 [16][18]