文章核心观点 - 公司是美国领先教育服务提供商，虽股价在2023年5月至2024年5月涨约70%，但因行业结构性增长机会、合理估值等因素，仍有上涨潜力，给予买入评级 [1][2] 业务概述 - 公司通过两个业务部门运营，综合教育部门为幼儿园到十二年级学生提供虚拟或混合学习服务，主要面向有特殊需求学生，该部门在2024财年前9个月营收同比增12.7%，占总营收62.6% [3] - 职业学习部门为中学生、高中生及成年人提供职业培训和技能提升服务，主要覆盖医疗和技术领域，2019财年至2023财年复合年增长率达94%，2024财年前9个月同比增长8.85% [4] - 两个业务部门超90%营收通过与公立学校的基于资金的合同获得，合同通常为期五年可续签，公司主要在美国运营 [5] 财务快照和预测 | 指标 | FY 2018 | FY 2019 | FY 2020 | FY 2021 | FY 2022 | FY 2023 | 9M FY24 | FY 2024 (E) | FY 2025 (E) | FY 2026 (E) | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营收（$m） | 918 | 1,016 | 1,041 | 1,537 | 1,687 | 1,837 | 1,506 | 2,031 | 2,185 | 2,358 | | 毛利润（$m） | 315 | 341 | 340 | 535 | 597 | 647 | 575 | 700 | 822 | 869 | | EBITDA（$m） | 46 | 61 | 157 | 203 | 221 | 210 | 287 | 304 | 328 | | D&A（$m） | 18 | 21 | 26 | 47 | 51 | 5 | 34 | 58 | 61 | 63 | | EBIT（$m） | 28 | 48 | 111 | 152 | 166 | 176 | 229 | 243 | 266 | | 净利息费用（$m） | 1 | 3 | 1 | -18 | -8 | -8 | -6 | -9 | -10 | -11 | | 净利润（$m） | 28 | 37 | 25 | 72 | 107 | 127 | 141 | 181 | 196 | 215 | | 毛利率 | 34.35% | 33.56% | 32.63% | 34.81% | 35.36% | 35.22% | 38.21% | 34.49% | 37.59% | 36.85% | | EBITDA利润率 | 5.01% | 6.76% | 5.83% | 10.22% | 12.04% | 12.03% | 13.93% | 14.12% | 13.92% | 13.92% | | EBIT利润率 | 3.01% | 4.71% | 3.35% | 7.19% | 9.03% | 9.01% | 11.68% | 11.26% | 11.13% | 11.27% | | 净利润率 | 3.01% | 3.66% | 2.35% | 4.65% | 6.35% | 6.91% | 9.39% | 8.91% | 8.97% | 9.13% | | 营收增长率 | 1.81% | 10.69% | 2.46% | 47.66% | 9.75% | 8.93% | 11.22% | 10.54% | 7.61% | 7.91% | [6] 增长驱动因素 - 美国在线教育市场预计2024财年价值约875亿美元，2029财年达1443亿美元，复合年增长率为10.52%，与公司近期表现相符 [12] - 自2020年以来，美国教育支出增加，教育行业对负面经济事件有韧性，部分抗衰退，属低周期性行业 [13] - 新冠疫情改变了员工行为，增加了远程工作和寻求新工作机会的人数，公司服务提供了更大的个性化和灵活性，满足了学生和家庭的需求 [14] - 近年来，对不一定需要学士学位的专业工作的需求稳步增加，公司通过职业培训课程满足了这一需求，重点关注医疗、IT和商业管理三个预计未来十年增长的领域 [15] 主要风险 - 4.13亿美元的可转换优先票据可能对公司股权产生摊薄影响，但公司手头现金和上限看涨期权交易预计将减少潜在的股权摊薄 [16] - 公司营收来自与公立学校的合同，基于学校预计从州或地方政府获得的资金，历史上这些估计与实际资金的偏差不超过2%，但存在高估营收的风险 [17] - 公司合同要求承担签约学校的任何运营亏损，个别学校业绩不佳可能导致公司营收和利润率受损，但截至2024年3月，尚未有相关担忧报告 [18] - 地方和州政府分配给学校的资金可能受到用于资助这些活动的税收收入下降的不利影响，但没有一个客户占总营收的比例超过10%，部分缓解了地区问题带来的风险 [20] - 由于新冠疫情，行业竞争加剧，但在线学习市场的持续增长抵消了其负面影响，促进了该行业大多数公司的销售增长 [21] 现金流折现和估值 - 通过DCF分析评估公司内在价值为每股79.99美元，比当前市场价格高约15%，评估假设包括贝塔系数为1.07x、市场风险溢价为5.50%、无风险利率为4.1%，股权成本为9.99%，债务成本为1.63%，加权平均资本成本为8.67%，增长率为2% [23][24] - 预期倍数显示公司估值具有吸引力，预计2026财年PE和EV/EBITDA分别为14.3倍和9.28倍，管理层指引显示2028财年PE在最佳情况下为8.34倍，最差情况下为11.3倍，量化评级为4.74/5，表明强烈买入，华尔街也给予了有利评估 [25] 结论 - 公司是在线教育行业最有前途的投资机会之一，行业未来十年将有显著的结构性增长，公司的商业模式和稳健的资产负债表使其能够通过有机增长和战略收购实现2028财年的宏伟目标，考虑到这些因素和DCF分析结果显示的约15%的低估，给予买入评级 [26]