文章核心观点 - 公司虽盈利能覆盖利息支出但现金流不足以支撑财务计划 需削减回购和推迟偿债 基于历史EV/EBITDA给予“持有”评级 面临消费者网络安全领域竞争风险 [22][41][64] 公司概况 - 公司是系统软件企业 提供网络安全和杀毒产品服务 2022年诺顿生活锁与Avast合并后拥有诺顿、Avast等多个品牌 [1] 收入与利润率 - 过去五年公司通过并购实现收入增长 但收购后利润率未达预期 2023年运营利润率31% 低于预测的49.5% [1] - 过去七年公司利润率波动大 仅毛利率较稳定 平均为83.1% EBIT利润率从2017年的8.8%升至2020年的41.5%后降至2023年的30.9% [25][26] - 分析师预计公司未来五年收入增长率为2.43% [44] 现金与债务 - 过去五年公司现金及现金等价物从2019年的23亿美元降至2023年的8亿美元 债务从76亿美元增至135亿美元 [1] - 过去五年公司和行业现金债务比均呈下降趋势 2023年公司现金债务比为0.06x 低于行业平均的0.52x [2] - 2017 - 2021年公司利息支出下降 2022 - 2023年因发行59亿美元债务而大幅增加 2023年利息支出占收入的17.5% [5] 税收情况 - 过去七年公司平均税收支出（收益）占收入的 - 3.5% 平均有效税率为 - 47.2% 2023年获9亿美元退税 [7] - 公司税收受多种因素影响 2017年、2022年和2023年获重大税收优惠 抵消了2018 - 2021年的税收支出 [7] - 调整一次性税收因素后 2017 - 2023年公司应支付14.91亿美元税款 较实际减少22.97亿美元 [6] 现金流分析 经营活动现金流 - 2017 - 2023年公司经营活动现金流入60.85亿美元 主要来自持续经营业务收益 2019年现金流出主要因剥离业务的非现金收益 [51] - 剔除一次性项目后 调整后的经营活动现金流入为68.73亿美元 [51] 投资活动现金流 - 2017 - 2023年公司投资活动现金流入48.29亿美元 主要来自出售PPE和资产剥离 但被75亿美元的收购现金流出抵消 [10] - 剔除2019年剥离和2022年收购的一次性项目后 调整后的投资活动现金流入为4.58亿美元 [10] 融资活动现金流 - 2017 - 2023年公司融资活动现金流出143.23亿美元 主要用于支付股息和股票回购 [11] - 剔除2019年特别股息和2022年债务发行后 调整后的融资活动现金流出为157.96亿美元 [11] 财务预测 盈利预测 - 预计公司未来五年盈利能力保持正增长 平均净利润率为14.59% 平均自由现金流利润率为38.45% [31] 税收预测 - 预计公司未来五年总税收支出逐渐增加 2024 - 2028年分别为2.87亿、2.95亿、3.03亿、3.08亿和3.12亿美元 [8] 现金与债务预测 - 情景1维持现有计划 2024年现金流量为负；情景2削减股票回购 2025年现金余额仍为负；情景3削减股票回购和债务偿还 可保持正现金流 [62] 估值分析 - 基于市场平均EV/EBITDA 2028年目标价为24.80美元 2024年有0.3%的上涨空间；基于历史平均EV/EBITDA 2028年目标价为20.70美元 2024年有3.2%的下跌空间 [14][40][41] 风险提示 - 公司面临消费者网络安全领域的激烈竞争 分析师预计其收入增长平均为2.4% 低于市场预测的9% 微软的网络安全业务对其构成威胁 [64]