报告核心观点 - 2023年行业下行，华新水泥骨料产品和境外产能放量，对冲国内水泥量价双杀影响，业绩展现优于同行的韧性，虽传统主业难敌龙头，但第二增长曲线领先布局是其竞争力所在 [108][115] 行业现状 - 6月1日起水泥新国标GB 175 - 2023正式实施，对水泥成分要求更严，尤其提高熟料掺量最低要求，将提升熟料利用率，缓解产能压力，增加成本，加速行业优胜劣汰，促进行业高质量发展 [1][4][8] - 下游行业调整致国内水泥需求下降，2022年全国水泥总产量21.3亿吨，同比降幅超10%，2023年降至20.2亿吨，创2011年以来新低，产能过剩致价格自2022年持续下行，2024年一季度价格指数较此前平台降约3成 [41][42] - 中国水泥协会预测2024年水泥需求较2023年降2% - 3%，价格维持震荡调整，行业效益改善困难，2023年水泥行业营收7433亿元，同比降17%，利润总额320亿元，同比降51% [57] 华新水泥公司情况 股东结构 - 外资控股、国资参股复合结构，实控人为瑞士水泥巨头Holcim Limited，至2023年末持股41.8%，二股东华新集团为湖北省黄石市国资委下属单位，2023年末持股16.3% [19][20][22] 业绩表现 - 2019 - 2023年营收围绕300亿波动，2023年达337.57亿创历史新高，同比增10.8%，归母净利润2022年断档式下滑，2023年为27.62亿，同比微增2.3% [23] - 2022年以来主业水泥收入下滑，骨料、混凝土等产品收入贡献提升，2023年二者收入占比分别为15.9%和22.7% [26] 市场地位 - 优势区域在湖北，2023年省内水泥熟料产能市占率约37%居全省第一，在云南、湖南分别排第二、三位，市占率分别为13%、9%，全国排名第六，市占率约3.6% [29][39] 骨料业务 - 骨料与水泥同产业链，下游需求同向变动，华新水泥骨料盈利能力高于主业水泥及其他产品，2023年毛利率45.9%，供给端优于水泥行业 [46][47][48] - 2008年落地首条骨料生产线，2020 - 2023年产能从3950万吨增至27700万吨，2023年末产能高于行业前三甲，布局进度领先 [63][65] - 产能覆盖全国8个省份，主要在鄂东黄石、黄冈两市，所在区域资源禀赋强，湖北是长江流域砂石矿山主要供应地，2022年平均获矿成本约1.78元/吨，低于其他省份 [68] 出海业务 - 近年来境外产能持续扩张，2023年末达2091万吨，约占总产能17%，2022年境外收入超海螺水泥居行业第一，2023年为54.89亿，收入占比约16.3% [73][74][75] - 海外产能分布广泛，覆盖非洲、中亚、东南亚及中东地区，除阿曼和南非，所在国城镇化率低于中国及全球平均水平，需求空间大，中期目标是海外产能达5000万吨 [77][86][90] 财务状况 - 2021年起资本开支提升，盈利下滑致经营性现金流入减少，自由现金流承压，2022年净流出超30亿，有息负债率从2021年末的19.5%升至2023年末的31.0% [91][92][93] - 预计2024年总收入371亿，资本性支出69亿，增幅约10%，未来资本开支逐年下滑，分红维持现状，累计现金分红119亿，远高于股权募资金额41亿，分红率锁定40% [103][104][112] 估值情况 - 国内水泥景气度下行，ROE水平下滑，近两年维持在10%，当前市净率约1.07倍 [106]