报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [7] 报告的核心观点 - 两部委发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，增加国三老旧营运货车和新能源公交报废补贴细则，资金来自1500亿元左右超长期特别国债，央地资金共担比例9:1，中央至少分担85%，有望拉动整车内需 [4][7][10] - 以旧换新政策落地，补贴力度超预期，中央分担至少85%金额拉动内需向上，内需有望与出口共振，行业龙头率先受益，当前商用车行业以旧换新政策加码刺激内需，重卡和公交客车内销有望回升，与出口共振，推荐潍柴动力、中国重汽、宇通客车，建议关注福田汽车、江铃汽车和江淮汽车 [7] 各部分总结 以旧换新政策落地，补贴力度超预期 - 7月25日，国家发改委和财政部发布《措施》，对比4月细则，提升乘用车补贴金额，增加国三老旧营运货车和新能源公交车报废补贴细则，资金来自1500亿元左右超长期特别国债，央地资金共担比例9:1，中央至少分担85%，有望拉动整车内需 [10] - 货车方面，7月31日，交通运输部和财政部发布通知，明确报废国三及以下营运类柴油货车补贴标准，对仅报废重型货车按提前报废时间补贴1.2 - 4.5万元/辆，对新购国六柴油或新能源重型营运货车按不同轴数补贴4.0 - 9.5万元/辆，对比蓝天保卫战，单车补贴力度可观 [12][13][15] - 客车方面，7月31日，交通运输部和财政部发布细则，对更换符合条件的新能源公交车平均单车补贴8万元，对更换整套动力电池平均单车补贴4.2万元，公交车车龄需在8年及以上，对比2022年新能源汽车补贴方案，本次公交更换单车补贴力度相当，有望提振公交车内需 [17] 以旧换新有望显著拉动内需向上 - 货车方面，国三及以下重卡保有量预计在30万左右，《措施》有望带动30% - 40%报废购置新车需求，对应重卡内需9 - 12万辆，占2023年批发销量的10% - 13%，重卡集中度高，龙头有望率先受益 [20][21] - 客车方面，潜在可更换的新能源公交车容量预计在12万辆左右，2023年公交客车批发和零售销量下滑，政策申请截止日期延长至2025年1月20日，中央承担至少85%费用，有望拉动2 - 3万辆公交客车内需，占2023年大中客车批发销量的23% - 34%，客车市场集中度高，宇通市场份额稳中有升，有望受益政策补贴刺激内需释放 [24][25][26] 内需与出口共振，龙头有望充分受益 - 政策支撑内需向上，有望与出口共振，2021年以来出口为商用车重卡及客车贡献主要增量，2023年重卡和大中客出口销量同比增长，2024年上半年重卡出口略微承压，大中客出口延续高增长，出口为行业龙头带来高盈利增速，政策超预期，重卡内销有望向行业中枢回升，公交车更换加速，龙头盈利增速有望进一步提升 [31][32][43] - PB - ROE框架下，重卡龙头估值处于阶段性低位，2013 - 2023年，潍柴动力和中国重汽ROE和PB有一定波动范围，当前二者PB处于历史的20%左右分位，考虑到内需向上有望提升公司盈利，龙头公司估值距离中枢仍有较大空间 [44] - 从股息率到自由现金流，龙头仍具备成长空间，当前节点估值可使用自由现金流折现，宇通客车股息率均值优于10年期国债，2022和2023年股息率明显高于均值，中长期公司自由现金流有望维持较高水平，基于现金流折现法进行估值，因宇通现金流长期为正且高于净利润，公司业绩有望提升，产能充裕，以旧换新政策刺激国内公交有望触底向上 [48] 投资建议：内需向上，龙头盈利有望超预期 - 商用车行业以旧换新政策加码刺激内需，重卡有望向90 - 100万辆行业中枢回升，公交客车内销有望触底回升，过去三年主要增量来自出口，政策刺激下内需有望与出口共振，从PB - ROE看重卡，当前估值水平处于历史20%分位数左右，推荐潍柴动力、中国重汽，客车海外需求旺盛，内需基本盘向上，龙头分红比例有望再提升，推荐宇通客车，优质商用车企业有望受益政策刺激，建议关注福田汽车、江铃汽车和江淮汽车 [7][50]