报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美资本回报率走势不同使中美股票指数估值自2023年下半年分化，美股走势需关注宏观经济和AI主题，中国股指需等待需求回暖或库存出清 [2][3][4] - 资产负债表状态导致货币需求不同，决定中美利率长期走势差异，中短期由通胀水平变动驱动，目前中国物价弱企稳、美国弱回落 [2][4] - 美国消费增长放缓、就业和通胀压力放缓、信用环境边际宽松指向软着陆，但企业部门受高利率影响刚显现，消费信贷收缩制约消费 [5][6] - 不同资产对经济环境预期定价程度不同，全球通胀和利率下行态势确定，美债短债定价兑现软着陆预期，美股定价乐观，中国A股和债券定价悲观，大宗商品期货定价悲观 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场恐慌情况 - 上一周海外市场经历黑色星期一，恐慌指数等达2020年疫情3月水平，周五恐慌情绪过去，美元流动性溢价大幅回落 [1] 中美各类资产对比 股票市场 - 3 - 5年尺度看，中美股市2023年之前周期相关性高，2023年二季度后分道扬镳，美股指数2024年创新高，A股指数回到2018 - 2019年低水平 [1][2] - 美股等权指数2024年二季度震荡，与宏观经济基本面震荡疲软一致，2024年上半年美股创新高主要由超大盘股贡献，平均市盈率较高 [2] - 美股等权指数与宏观经济表现更密切，2023年四季度到2024年一季度美国补库带来需求回暖，4 - 7月需求震荡，等权指数在市场暴跌中只跌5.5%，7个大盘科技股指数跌18% [2] - 中国股指跌回2024年1 - 2月状态，反映制造业库存周期轮回，需等待需求回暖或库存出清，全球制造业出口订单6 - 7月回落，发达市场比新兴市场弱 [4] 债券利率 - 以10年期国债利率看，中美利率2022年开始分道扬镳，美国大幅加息、利率达2008年以来最高，中国持续降息、不断创新低 [2] - 美国加息因通胀严重且资产负债表修复、资金需求强劲，中国降息因通缩严峻且居民和地方政府资产负债表受损、资金需求下降 [2] - 目前未得出利率企稳状态，需看到货币需求在某一利率水平回暖 [2] 大宗商品 - 中美大宗商品全球联动，基本同步在高位震荡，最近三个月回撤大，基本回到去年底今年初位置 [3] 美股走势影响因素 - 美股未来走势需关注宏观经济和AI主题，美国消费和就业走软、消费受信贷利率制约，8月末英伟达季报公布或为关键 [3][4] 中国股指走势影响因素 - 中国股指中小尺度跌回2018 - 2019年水平，反映资本回报率变化趋势，逆转需供给侧出清 [4] 中美利率走势影响因素 - 短期中国物价弱企稳、置信度不高且7月边际减弱，美国物价弱回落、置信度中等 [4] - 长尺度中国利率中枢企稳需资产负债表修复完毕，美国需信用环境反转或财政赤字受约束，目前均未出现 [4] 美国经济着陆情况 - 美国消费增长放缓、就业和通胀压力放缓、信用环境边际宽松指向软着陆，短期美债和大宗商品市场对软着陆定价充分，美股定价乐观、估值偏高 [5] - 美国金融环境呈宽松趋势，信贷增长企稳回升，但消费贷款弱，企业部门受高利率影响刚显现，未来负面拖累将增多 [5][6] - 商业银行对汽车贷款和消费贷款标准紧缩程度边际回落，信用卡贷款需求回升，但信用卡贷款不良率升至2011年以来最高，汽车贷款不良率稳步提升 [6] - 美国消费者破产数量低但小幅回升，信用环境未整体紧缩，消费信贷收缩制约消费，需求继续承压，硬着陆可能性较低 [6] 不同资产定价情况 - 全球通胀和利率下行态势确定，美债短债定价兑现软着陆预期，长债不同，美股定价乐观，中国A股和债券定价对需求和资产负债表长期效应悲观 [6] - 三四月份对可持续现金流和红利定价高度拥挤，现在低估，大宗商品能化和有色品种基差回升到历史中高水平，期货定价悲观 [6]