行业投资评级 - 报告对欧洲衍生品市场持战术性看空态度，尤其是在3Mx2Y gamma方面，但对衰退风险的增加保持警惕[3] 核心观点 - 全球宏观背景恶化、美国劳动力市场疲软以及地缘政治因素加剧了市场的避险情绪，导致收益率在过去几周大幅上涨[3] - 欧元短期利率（€STR）曲线目前定价2024年底和2025年底分别有75bp和160bp的降息，市场对2024年和2025年的定价基本合理，但如果硬着陆或衰退风险增加，收益率可能进一步下降[3][8] - 报告建议在Dec24/Dec25 Euribor曲线平坦化交易中获利，并保持对Dec24 1Y midcurve call ladder的看涨交易[3][15] - 报告认为2024年的定价基本合理，尽管市场定价的降息幅度（70bp）高于其预测的50bp，但宏观数据显示通胀放缓过程仍在继续，劳动力市场疲软可能加速降息步伐[11] 利率策略 - 全球发达市场的宽松周期已经开始，多数央行已经开始或预计很快开始降息，美联储预计在9月开始宽松周期[7] - 欧洲央行预计在9月进一步降息，尽管7月欧元区通胀数据略高于预期，但疲软的宏观背景抵消了通胀的粘性[8] - 欧元短期利率（€STR）曲线目前定价9月和12月会议分别累计降息28bp和70bp，2025年底累计降息160bp[8][9] - 报告认为2025年的定价基本合理，市场定价的160bp降息与其预测的125bp接近，终端利率定价略高于其基准预测[13] 衍生品交易策略 - 报告建议在Dec24/Dec25 Euribor曲线平坦化交易中获利，并保持对Dec24 1Y midcurve call ladder的看涨交易[3][15] - 报告建议通过6Mx(2s/5s/10s)条件性牛市廉价化交易来对冲硬着陆风险[3] - 报告建议在Dec25/Dec26 Euribor条件性牛市陡峭化交易中获利，并保持对Buxl和10Yx20Y德国远期互换利差的看涨交易[19][52] 互换利差 - 德国互换利差在过去两周有所扩大，尤其是曲线中段表现较好，但长期互换利差的方向性仍然为负[31][33] - 报告认为Bund互换利差接近公允价值，但在8月初缺乏互换发行活动的情况下，存在进一步扩大的风险[47][48] - 报告建议通过Sep24 Schatz/Bund €STR互换利差曲线平坦化交易来对冲风险，并保持对Sep24 Bund互换利差条件性牛市扩大交易的看涨[49][52] 波动率 - 隐含波动率在过去两周有所上升，尤其是曲线前端，主要受到避险情绪和鸽派央行预期的推动[55][56] - 报告建议在前端波动率反弹后战术性卖出3Mx2Y gamma，并保持对3Mx10Y/3Mx30Y波动率曲线平坦化交易的看涨[61][62][78]