报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司24年中报业绩好于预期，虽归母净利润减少8%，但毛利率改善幅度超预期抵销部分费用率上升影响；库存健康，专业品类和童装增长；线上表现好于线下，线下提质增效；盈利能力略有下滑，资产质量稳健；短期下调盈利预测，中长期成长空间大 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年08月16日收盘价13.10港币，恒生中国企业指数6161.9，52周最高/最低40.65/12.88港币，H股市值338.57亿港币，流通H股2584.48百万股，汇率1.0911人民币/港币 [1] 业绩表现 - 24年上半年收入同比增长2.3%至143亿元，归母净利润减少8%至19.5亿元；流水上半年整体下降低单位数，线上双位数增长，24Q1/Q2流水分别为低单位数增长/低单位数下降；中期分红率50%，较23H1的45%提升 [3] 库存与品类情况 - 库存健康，上半年全渠道库销比3.9个月，76%为6个月以内新品，驱动折扣与毛利率改善 [3] - 专业品类中，跑步流水占比30%、增长25%，超轻等核心产品销售超500万双；健身品类占比14%、流水增长7%；篮球品类占比22%、流水下滑20%；运动生活占比33%、流水下滑7%；低价位soft系列鞋上半年销售超100万双 [3] - 童装品类上半年零售流水同比增长中单位数，线下折扣改善带动平均件单价提升中单位数，连带率下降高单位数 [3] 渠道表现 - 直营渠道上半年收入同比增长3%至35亿元，收入占比稳定在24%；批发收入减少2%至66亿元，收入占比同比下降2pct至46% [3] - 电商渠道上半年收入同比增加11%至40亿元，占比同比提升2pct至28%；电商直营流水上半年增长10 - 20%中段，线上客流提升10 - 20%中段，转化率稳定，折扣率同比改善低单位数 [3] - 线下渠道成人装直营店同比增长72家至1495家，环比23年末减少3家；加盟门店同比持平为4744家，环比23年末增加2家；童装门店数同比增加157家达1438家，环比23年末增加10家；店铺总面积扩大中单位数，平均面积提升至245平米，平均月店效31万；9代店超450家，月均店效45万；线下客流下滑中单位数时成交率稳定，连带率接近去年同期，折扣同比改善低单位数，带动平均件单价提升低单位数 [3] 盈利能力与资产质量 - 上半年毛利率为50.4%（+1.6pct），销售费用率提升至30.2%（+2pct），管理费用率为4.7%（+0.5pct），经营利润率为16.7%（-1pct），净利润率为13.6%（-1.5pct） [3] - 经营活动产生的现金流量净额同比增加40.6%至27.3亿元，净现金同比下降16.4亿至175.8亿元；现金循环周期31天，存货周转天数增加5天至62天，应收账款周转天数增加1天至15天，应付账款周转天数增加5天至46天 [3] 盈利预测调整 - 预计24 - 26年净利润为31/33/36亿元（原为33/37/41亿元），对应PE分别为10/9/9倍 [3]