投资评级 - 投资评级为"优于大市"，维持不变 [1] 核心观点 - 报告认为老凤祥的核心壁垒在于强品牌力驱动下的批发（加盟）模式持续稳定扩张，以及高资产周转率带来的较高ROE（2010-21年、2023年加权ROE高于20%）[5] - 预计2024-2026年归母净利润分别为23.08亿元、24.24亿元、25.61亿元，给予2024年14-16倍PE估值，对应市值区间323-369亿元，合理价值区间61.78-70.61元 [8] 财务表现 - 2024年上半年实现收入399.59亿元，同比减少0.95%；归母净利润14.04亿元，同比增长10.28% [4] - 2024年二季度收入143.29亿元，同比减少9.22%；归母净利润6.02亿元，同比增长8.07%；毛利率同比增长1.57pct至10.71% [4] - 1H24珠宝首饰收入342亿元，同比减少4%；黄金交易收入54.82亿元，同比增长26% [6] - 1H24毛利率9.21%（+0.75pct），其中2Q24毛利率10.71%（同比+1.57pct，环比+2.35pct） [6] 渠道与机制 - 1H24门店净增28家（1H23净增22家），积极布局"藏宝金""凤祥喜事"新店型 [5] - 截至2024年6月末，老凤祥共计拥有全国营销网点6022家（含海外银楼15家），较去年末净增加28家 [6] - 1H24公司推动职业经理人制度的部署落实和改革深入，实行任期制和契约化管理 [5] 财务预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为722.34亿元、759.34亿元、803.08亿元，同比增长1.1%、5.1%、5.8% [7] - 预计2024-2026年归母净利润分别为23.08亿元、24.24亿元、25.61亿元，同比增长4.2%、5.0%、5.6% [7] - 预计2024-2026年毛利率分别为8.2%、8.0%、8.0% [7] - 预计2024-2026年净资产收益率分别为18.9%、17.9%、18.9% [7] 估值对比 - 可比公司2024年PE平均为9.7倍，PS平均为0.5倍 [9] - 老凤祥2024年PE为11.38倍，PS为0.36倍 [10]