券商股在2010年之前具有强β属性，后转为β+α共振 - 券商行业驱动力因素日益多样化,龙头券商实现独立行情。2003年中信证券上市开始,共整理了6次券商板块跑赢沪深300的投资机会。前三次上涨的投资逻辑基本是市场周期,体现高弹性特征,驱动力因素较为单一,主要看股基成交金额;后三次上涨的投资逻辑与之前略有变化,主线仍是高弹性,但逐渐加入了监管政策和业务创新的alpha因素,驱动力因素更加多样化[1][2] - 2003、2010、2012年券商均在市场成交额高增驱动下出现明显超额行情,2012年也是券商板块首次出现与大盘走势、成交额均相异的alpha行情。2018年底新一轮资本市场改革以及行业景气度周期拐点驱动券商行情,2020年银证混业预期下相关概念股领涨,2021年财富管理概念券商股走出独立alpha行情[1][2] 2010年之前,成交额为券商股行情主要驱动 - 2003年成交金额上涨带动券商股超额收益实现。2003年券商股很少,市场认知券商业绩或与成交金额直接挂钩,因此当周期股上涨带动大盘上涨,进而带动成交金额的提升时,券商股才开始产生超额收益[6][8] - 2010年10月,成交金额增长驱动券商板块最高涨幅为48%。此轮行情从2010年10月份开始启动,晚于沪深300约3个月,上涨逻辑仍是股市反弹,成交金额增长驱动[8][9] 券商股α属性渐显,成交额不再是唯一驱动力 - 2012年1-3月券商板块上涨主要驱动为成交额快速提升,而2012年4-5月券商独立行情与2012年5月初召开的券商创新大会有关,这是券商板块首次出现与大盘走势、成交额均相异的alpha行情[9][10] - 2018年中小型券商体现行业β属性,龙头券商α属性日益凸显。2018年开始至2019年的券商板块上涨期间,前期主要体现行业β特征,后期龙头券商受益于集中度提升和政策偏好,α属性凸显[10][11] 当前市场交投活跃度大幅提升,券商板块估值有望修复 - 近年股票成交额中枢整体上行,券商指数走势与成交额变化趋同性弱,存在成交额走势与券商指数走势背离的情况。而成交额快速增长时,往往意味市场情绪高涨,券商指数上涨概率高[21][22] - 成交额见顶或并不意味券商行情的结束,仍需观察换手率或两融等其他指标。2005年-2007年、2012年、2021年在成交额见顶后,券商板块仍有最后一波上涨,前提是成交额或换手率依然维持在一个较高的中枢水平[22][23][24][25][26] - 当前两市股票日均成交额、全A换手率、券商板块成交额占比等指标较历史峰值仍有较大提升空间,券商板块行情或许尚未结束,估值有望进一步打开上涨空间[27][28][29][30] 投资建议:维持证券行业"强于大市"评级 - 维持证券行业"强于大市"评级。2024年9月以来系列政策利好出台,市场情绪逐步回暖,A股成交活跃度快速回升,若市场β向上,则券商行业仍有弹性空间。当前券商行业PB估值仍在历史底部区域,重点推荐高杠杆、低估值央国企大券商[31] 风险提示 - 市场修复不及预期:若全球经济增速预期下修,海外股市表现低迷,中国股市波动或会加大[32] - 流动性收紧:若流动性快速收缩,国内投资者市场风险偏好或将下降,从而影响交投活跃度[32] - 政策变化风险:若监管趋严,影响券商提升杠杆,从而影响券商投行业务收入以及重资本业务收入[32]