报告行业投资评级 - 未提及[无相关内容] 报告的核心观点 - 老龄化、城镇化、疾病谱的变化使医药行业成为朝阳行业，但全指医药经历三年回调后，需求增长并非该行业的全部逻辑，医药行业的需求增长会随创新周期和政策调控周期波动，供给变化需结合全球国别竞争力研究且体现“有限供给”特点，各细分行业成长、估值逻辑不同，以供需结构为基石、以产业升级为锚点开展细分研究并结合资本市场政策导向分析，可得出2025年医药行业投资策略[2] - 2017 - 2022年中国医药行业最大主线机会来自CXO、创新药、消费医疗三大行业，2023年受多种因素影响板块估值大幅回落，2024年受多种因素影响业绩增速稍有回落但国际竞争力增强，2024Q4 - 2025年受多种因素影响医药板块有较大潜力[6] 根据相关目录分别进行总结 创新药及刚需用药 - 全球创新活跃，中国产业升级持续进行，需求和供给侧改善明显，投资有国际竞争力及国内转型新品放量标的。从全球格局看，继PD - 1、新冠、减肥药之后，双抗、ADC在肿瘤、自免中的应用将成主要投资主线，中国创新药通过授权交易、New - Co模式出海提升海外交易质量和数量。从供需结构看，内需方面政策周期自2022年6月边际向上，全链条鼓励创新政策将改善医保支付，商保支付初见雏形，刚需用药、创新品种是业绩最强劲领域，外需方面中国企业研发出海数量居全球前三，但建立全球化销售网络的公司少，供给侧行业加速出清，传统大型药企和biopharma估值提升，biotech成为Pharma的窗口期已过，但有优质tech凭借管线价值具备全球竞争力[8] 医疗器械 - 全球创新匮乏，中国设备、IVD等龙头公司有望叠加政策回暖周期和出海竞争力提升，投资内需回暖且可扩大海外市场份额的公司。从全球看，近年来医疗器械颠覆式创新匮乏，中国企业迭代创新追赶，依托多种优势高端设备、IVD等出海快速增长。从供需看，内需方面政策鼓励下设备以旧换新将恢复增长，刚需手术保持较高增长，器械大品种集采基本完成，集采影响减弱且预期稳定，外需方面欧洲、亚洲、南美等对中国器械需求较强，部分企业今年继续维持高增长，国际化继续扩大并且高端升级[9] CXO - 全球需求逐步回暖，生物安全法案未对中国企业竞争力形成本质影响，建议关注新增订单加速、毛利率企稳、估值便宜的公司[9] 消费医疗、血液制品、中药 - 以内需市场为主，应紧密跟踪行业需求复苏的边际变化，供给方面新品类、并购整合能力决定收入增速，品牌力、渠道力决定市占率、毛利率从而影响利润增速，建议关注有新品类、有并购整合能力的公司[9] 并购叠加自主可控 - 将成为重要主线，主要体现在上游产业链等领域，投资供给侧市占率稳定或有提升空间的公司[9] 药品领域的具体判断 - 2017年发布创新药报告阐述2018年中国创新药产业高潮来临并作出4个判断且全部兑现，2020年认为中国创新药行业进入快速成长期并作出4个判断，2024年基于行业新变化对未来2年作出3个判断，包括全球药品领域将持续有新突破、国内药品市场进入创新新常态、跨境交易将成为主流等[12] 中国创新药全球产业升级相关关注 - 从全球格局看双抗、ADC在肿瘤、自免中的应用将成主要投资主线等，从供需结构看内需和外需相关情况以及供给侧行业情况，建议关注海外临床进展、BD预期、创新药海外放量相关企业，国内供需改善方面建议关注相关企业[13][14] 全球创新热点及中国企业产业升级 - 肿瘤、减重、自免是创新热点，中国企业通过创新实现产业升级，从过去10年大药诞生的治疗领域、技术平台看未来的潜力领域和技术热点，中国企业通过创新在产业升级中从生产、研发走向销售分成，不同时期不同企业参与全球大药诞生并获得成长，未来看好相关企业机会[16][18][19] 全球药企市值情况及中国企业空间 - 过去10年大药诞生带动部分药企市值创造新高，未来看好ADC、双抗相关资产带动部分药企创造阶段性市值新高，截至24年11月14日全球市值前20的创药公司中无中国企业，中国药企成长空间大[21] 中国企业在医药产业链价值升级情况 - 医药产业链价值符合微笑曲线，中国企业通过创新实现产业升级，从生产、研发走向销售分成，过去10年中国在生产端发挥比较优势，当下药品外包生产实力位于全球前列，在研发端建立体系参与国际竞争，在销售端逐渐参与国际竞争但进入全球TOP仍需时间，中国各环节全球市占率快速提升，近年来创新药对外授权快速增加[25][27] 2025年相关领域的展望 - 看好TCE、IO双抗在肿瘤、自免领域的对外授权机会及其他领域0到1突破带来的关注度提升，包括ADC技术治疗肿瘤走向成熟，TCE、IO双抗针对肿瘤、自免是全球BD交易热点，其他领域如MASH、疼痛、阿尔兹海默症、COPD等有突破及相关创新药标的的机会，不同疾病领域有各自的发展主线和关键因素[28] 肿瘤领域相关情况 - 从治疗疾病看IO升级 + ADC是全球肿瘤领域重要主线和中国创新药出海方向，2024年康方生物AK112临床成功点燃IO双抗热情，2025年相关催化剂重要，国内有企业布局同类型药物，2024年ADC海外先驱者有折戟情况，2025年部分中国企业有望后来居上[31] 糖尿病&减重领域相关情况 - 全球处于GLP1双靶药物兑现期，下一代升级药物成全球关注重点，相关国产企业或有对外授权机会，2023年诺和诺德和礼来GLP1药物销售额情况，全球下一代产品竞争趋势，中国GLP1市场增长情况，2025年部分新药或将批准上市，2026年或将开启商业化混战期，关注相关企业销售团队建设及市场拓展情况[39] 自免领域相关情况 - 2025年TCE、CAR - T治疗B细胞相关自免疾病是全球前沿热点，关注相关企业对外授权潜力，2024年相关治疗取得突破带动投融资交易火热，中国2024年有多款自免新药上市，2025年是抢占市场先机关键一年[42] 其他领域相关情况 - MASH、疼痛、神经等领域进展有望带来国内相关标的关注度提升，2024年部分领域新药上市，相关新药获批能加速领域关注度及发展带来国内相关标的映射机会，不同领域有各自的新药情况和国内布局领先企业[45] 技术平台相关情况 - 2025年TCE双抗有望成为新的全球热点方向，类比ADC领域，TCE双抗在实体瘤和自免领域的突破有望使其成为全球下一个BD热点，2022 - 2023是TCE双抗起点，当前上市情况及相关里程碑时刻，2024年相关交易提升，2025年潜在交易来源，建议关注相关公司进展[48] 创新药企业相关情况 - 经历外部因素后创新药企业迎来基本面向上区间，大部分药企2024 - 2026收入及利润复合增速处于10% - 20%区间，部分企业有望达30 - 50%增长，预计10 + biotech将在2025 - 2026扭亏，创新药在医保内支出占比有增长空间，国家支持政策加码，国内商业健康险增长为创新药提供支付手段，反腐对刚需类创新药影响有限，国产创新药将持续上市[52] 内需相关情况 - 创新药占医保药品支出约5 - 11%，相比欧美有提升空间，外资占中国创新药销售比例达52%，专注本土市场也能跑出大药，不同企业有相关大药情况，从国产企业看不同类型企业都能卖出峰值销售额20亿以上的大药[56] 政策支持及反腐对创新药的影响 - 国家支持政策加码全链条支持创新药产业发展，反腐对刚需类创新药影响有限且压缩部分神药市场空间加速创新药替代，相关数据反映刚需强劲恢复[59] 创新药企业整体情况 - 经历多种影响后2024年以来制药板块大部分公司进入基本面向上区间，预测药企2024 - 2026收入及利润复合增速情况，部分企业增长情况，进入商业化阶段的biotech公司收入和利润情况，预计2025 - 2026年有10 + biotech扭亏，创新药产业进入高速增长新时代，相关企业新药销售情况、未来新药上市数量情况[61][68] 标的推荐相关情况 - 对外授权方向，技术上IO双抗针对肿瘤、TCE双抗针对实体瘤和自免是2025年重要BD主线，分领域看肿瘤、自免和糖尿病领域是2025年看点，不同领域有不同关注标的，国内市场方向建议关注创新转型顺利药企[73] 医疗器械相关情况 - 国内预期改善、海外需求扩大。全球医疗器械创新匮乏，中国企业迭代创新追赶，内需方面器械行业稳健增长，设备以旧换新将恢复增长，耗材集采情况，国外国际化继续扩大且高端升级，不同类型器械国际化进展情况，相关标的情况[78][79]