行业投资评级 - 水泥行业当前处于历史底部，但未来有望通过"反内卷"和产能处置走出低谷 [56][66] 核心观点 - 水泥行业供需矛盾突出，需求下滑和产能过剩是主要问题 [38][39] - 错峰生产和产能置换政策改善了行业供给格局，但执行力度仍需加强 [5][8] - 行业集中度提升，头部企业带动有序竞争，盈利中枢有望上行 [15][66] 行业供需分析 - 2015年全国水泥熟料产能达到18.1亿吨，供给压力较大 [2] - 2024年水泥均价较2021年下降90.9元/吨，产量下降30% [75][104] - 玻璃行业2024年1-11月产量较2021年同期下降2.2%，均价回落937.7元/吨 [76][77] 政策影响 - 错峰生产逐步由北方向全国扩散，形成全国化、差异化、常态化机制 [5] - 2016年后政策严格限制水泥行业新增产能，新增产能大幅减少 [9][34] - 新版产能置换方案着力解决超产问题，预计未来1-2年内超产产能将实质性出清 [57] 企业表现 - 海螺水泥在2015年行业盈利底部时仍维持接近30元/吨的单吨净利 [16][125] - 2023年海螺水泥销量28500万吨，吨净利44元，归母净利104亿元 [25] - 冀东水泥2023年吨净利-23元，归母净利-15亿元，涨价100元后有望扭亏 [25] 未来展望 - "十四五"收官之年，重大工程赶工或推高建材需求 [19] - 2025年及未来地方政府财政支出力度有望恢复，基建端建材需求或改善 [43] - 行业高层达成"反内卷"共识，短期加强错峰生产，中长期推动区域并购整合与产能出清 [22][66]