行业投资评级 - 看好IP衍生品行业 [1] 核心观点 - 布鲁可是国内角色类拼搭玩具优质公司，瞄准6-16岁青少年用户推出高性价比角色类拼搭玩具 [2] - 布鲁可的商业模式与卡游类似，利用国内供应链优势将机甲玩具与拼搭玩具结合，实现机甲类、机器人类小众需求大众化 [2] - 2022年传统积木转型角色拼搭积木后营收实现爆发式增长，主要依靠签约爆款IP、选中高景气拼搭类玩具以及未成年防沉迷政策 [2] - 未来增长驱动包括IP扩充、产品扩充和渠道扩充 [2] 布鲁可商业模式与用户需求 - 布鲁可的用户群体主要集中在6岁以下、6-16岁和16岁以上三个年龄段，核心SKU面向青少年 [6] - 布鲁可最大的IP是外部授权的奥特曼IP，24H1奥特曼拼搭积木占收比57.4% [6] - 布鲁可产品性价比高，核心产品价格带20元-50元，覆盖不同年龄段和消费能力的客群 [6] - 布鲁可的拼搭玩具满足用户的禀赋心理和即时反馈心理，提供可玩性和成就感 [19] - 布鲁可和卡游的消费主体都以青少年为主，消费的决策者（监护人）和使用者（青少年）分离 [20] 布鲁可历史增长与未来展望 - 2022年布鲁可推出拼搭角色类玩具后营收实现爆发式增长，23年实现营收8.77亿元，同比增长169%，24H1实现营收10.46亿元，同比增长238% [41] - 布鲁可未来增长驱动包括IP扩充、产品扩充和渠道扩充 [2] - IP扩充方面，布鲁可已从IP版权方或授权方获得约50个知名IP的非独家授权，包括奥特曼、变形金刚、漫威等 [52] - 产品扩充方面，布鲁可拥有多样化的SKU体系，覆盖不同消费人群，24H1奥特曼、变形金刚SKU分别为134、64个 [56] - 渠道扩充方面，布鲁可核心渠道为线下，24H1占比93%，未来下沉、海外或成为增量 [59] 布鲁可与卡游商业模式对比 - 布鲁可与卡游的商业模式更加类似，都是授权IP+单一品类+加盟为主的方式 [16] - 布鲁可和卡游都以外部授权IP为主，布鲁可24H1授权IP收入贡献81.4%，卡游23Q1-Q3版权费占收比5.8% [21] - 布鲁可和卡游都依赖线下庞大且分散的经销网络，布鲁可24H1经销商数量511个，卡游23Q3经销商数量230个 [28] 拼搭玩具与卡牌用户需求差异 - 布鲁可的拼搭玩具满足用户的禀赋心理和即时反馈心理，提供可玩性和成就感 [19] - 卡牌的收藏和交易属性更强，社交竞技的属性也更强，稀缺卡牌激发攀比心理，意味着社交货币 [20]