行业投资评级 - 投资建议：强于大市（维持）[7] 核心观点 - 医药行业进入后集采时代的新常态，存量看结构，增量看空间[5] - 未来1年维度建议重视创新药出海和左侧资产估值修复的潜在机会[5] - 医药板块的长期投资要把握医改背景下产业链利益再分配的存量结构性机会和老龄化和出海带来的增量机会[5] 增量看空间 - 医保、自费和出海三大空间支持医药长期发展[8] - 医保收入占GDP的比重为2.66%，预计未来会逐年提升[8] - 自费医疗市场随着经济实力提升而增强，有望成为医保外支付力量的有力补充[8] - 医药出海业务产业逐渐升级深化，实现从原料药、制剂和基础耗材到创新药和创新器械的出海模式升级[8] 存量看结构 - 医药存量市场主要体现在后医改时代医药产业链利益再分配带来的结构性投资机会[9] - 政策和产业共振引导产业链实现由药到医、由产品到服务、由仿制到创新、由辅助到刚需、从进口到国产、由渠道到产品的转变[9] - 在旧格局的打破和新格局的建立中，孕育了很多从无到有、从小到大的投资机会[9] 细分赛道的产业趋势和投资机会 - 传统药企通过快速新产品矩阵迭代来应对单品销售峰值天花板[10] - 需求和供给推动创新药出海持续享受海外产品放量及估值定价权[10] - 医疗器械平台化和国际化打开成长空间[10] - CXO国内外需求迎来温和复苏[10] - 中药板块从系统性投资时代进入精选个股期，经营质量和公司治理更为关键[10] - 医疗服务长期关注经营质量、近期关注消费复苏及政策预期[10] - 药品零售短期政策阵痛、长期享受处方外流和集中度提升的龙头效应[10] - 药品批发板块关注左侧绝对收益的投资机会[10] - 原料药淡化对价格的关注、回归需求端的成长性[10] 投资建议 - 2025年关注两条核心投资主线：高质量创新药出海和左侧资产的估值修复[11] - 全球TOP20药企的销售额前100的品种专利期还有5年的只占31%，需求确定，国内IND品种数量和质量都具备出海的基础[11] - 过去几年医药板块回撤较多，积累了大量左侧低估值资产，如CXO、消费医疗、药房等，关注左侧资产的需求韧性和估值修复[11] 投资聚焦 - 人口结构性老龄化背景下，医保收支不平衡压力凸显，近年来的医改政策多数都围绕合理调节医保开支的目标[12] - 医药产业链利益面临再分配的过程，部分医药企业的存量业务在这个过程中遇到了一定的困难，也给投资端带来了影响[12] - 未来的医药投资需要适应后集采时代的新常态，把握利益再分配的变化方向，寻找医药板块的存量结构性机会[12] - 老龄化和出海的大背景下，医药产业仍然有很多具备增量发展潜力的细分领域[12]