报告行业投资评级 - 建材（弱）稳定 [1] 报告的核心观点 - 2024年前三季度建材行业下游房地产低迷、基建投资放缓，水泥和建筑玻璃需求均受影响，行业盈利承压，虽第四季度部分指标有改善但全年利润预计仍降 [1] - 政策上产能限制和错峰生产持续，未来双碳政策或推动行业高质量发展 [2] - 展望2025年，需求端政策支持或支撑水泥需求，建筑玻璃需求提振滞后；供给端水泥错峰加强、建筑玻璃开工率或降；行业发展上水泥产能置换投资或增、建筑玻璃光伏业务拓展或降，且双碳下两行业均将加大减碳投入 [5] 运行状况 行业整体 - 建材行业是投资拉动型和周期性行业，下游投资是需求先行指标，各建材品投资拉动效应时滞有差异 [7] - 2021 - 2024年前三季度固定资产投资增速放缓，房地产开发投资持续下降，基建投资增速先升后降，未来房地产有望改善、基建资金到位或支撑建材需求 [8] 水泥行业 - 需求端：2024年前三季度房地产建筑工程投资跌幅大，虽交运和水利投资增长但难抵房地产和公共建筑领域需求下滑，水泥需求收缩，2021 - 2024年前三季度产量持续下降 [8][9] - 产能方面：产能过剩问题久已存在，前期非在役产能置换削弱产能出清效应，2024年错峰生产力度加强，未来双碳目标下生产调控持续、能效要求或促落后产能退出 [13] - 供应格局：2024年供应区域构成变化不大，华东是主产区，前三季度七大区域产量均下滑 [17] - 价格方面：2024年价格先跌后涨，各区域分化加大，除东北外价格重心同比略下移 [17][22] - 成本利润：煤炭是主要成本因素，2024年价格下行，7月起吨水泥盈利空间改善但难抵前期影响，前三季度行业利润预计同比降约65% [24][31] 建筑玻璃行业 - 需求端：2024年前三季度房地产新开工和施工面积减少、竣工面积大幅下降，建筑玻璃需求弱 [32][33] - 供给方面：政策限制新增产能，供给受产线冷修停产及复产影响，2024年产能开工率先升后降，前三季度供给量同比增长 [38][39] - 价格库存：2024年前三季度供给增需求弱致库存走高、价格下滑，第四季度供应缩量价格回升，全年价格中枢较上年降约20% [43][45] - 成本利润：原燃料成本占比高，2024年燃料价格平稳、纯碱价格下行，前三季度企业经营承压，第四季度盈利改善但全年利润预计仍降 [51][60] 政策环境 - 新增备案产能限制性政策持续，2024年修订产能置换办法限定出让产能，减量置换效果有望显现，当年水泥产能置换项目增多且部分可即时控产 [63][64] - 水泥错峰生产常态化，多省份错峰力度强化，在需求疲弱背景下实施必要性凸显 [65] - 目前碳配额管理未对行业产生重大影响，未来趋严或使企业成本上升，长远看双碳政策有助于行业高质量发展 [66] 样本分析 样本筛选 - 以发债企业和上市公司为基础筛选水泥和建筑玻璃样本，经进一步筛选确定水泥样本企业23家、建筑玻璃样本企业8家 [67][68] 业务分析 水泥行业 - 2023年新投产产能置换项目减少，年末水泥熟料总产能微降、单线规模提升，产能置换未影响企业产能排序 [71] - 2021 - 2023年产量、收入、毛利率、净利润均下降，2024年前三季度收入、净利润进一步下滑，亏损面扩大 [73][76][80][81] 建筑玻璃行业 - 2023年产能置换少，仅1家企业产能因置换增加，未影响产能排序 [82][83] - 2023年玻璃价格回升、需求恢复，样本企业玻璃原片销量和收入增长，净利润微增；2024年前三季度价格下跌，收入和盈利能力下滑 [82][88][90] 财务分析 财务杠杆 - 2023年以来水泥样本企业资产规模扩张缓和，刚性债务增长带动负债扩张，权益增长因个别企业增发募资并购，财务杠杆波动小但分化明显 [94]