报告行业投资评级 - 电力生产行业评级为稳定 [1] 报告的核心观点 - 2024年以来电力行业供需两旺，用电结构优化，新增装机以清洁电源为主，行业延续绿色低碳转型趋势 [2] - 政策侧重于推进清洁电源、储能发展等，电力市场化程度将加深，清洁能源政策环境向好，煤电企业盈利预期稳定 [2][46] - 2024年行业整体样本盈利规模扩大，但盈利增幅同比下降，水电和火电表现突出 [2] - 行业内企业整体信用质量高，2024年前三季度发债主体信用等级以AAA级为主 [3] - 展望2025年，行业基本面将保持良好且稳定，用电量、装机容量继续增长，结构持续优化，资产重组加速 [4] 根据相关目录分别进行总结 运行状况 - 行业包括发电、输电、配电和供电四个环节，上游涉及电力设备、煤炭等，下游工业用电量高，产业结构调整使工业用电量占比下降 [5] - 2024年以来全社会用电量中高速增长，预计全年达9.9万亿千瓦时，同比增长7%左右，新兴产业和服务业是用电增长主要动力 [6] - 分产业看，二产为用电主体，三产及城乡居民用电增速两位数，各产业用电占比随产业结构调整变动 [7] - 2024年以来电力装机两位数增速增长，清洁电源带动明显，前三季度风光新增装机占比超80%，绿色低碳转型成效显著 [11] - 2024年前三季度全口径发电装机容量同比增长14.1%，太阳能发电、风电装机增速分别为48.30%和19.80%，非化石能源装机占比达56.5% [12] - 预计2024年全年新增发电装机4亿千瓦左右，并网风电和太阳能发电新增3.3亿千瓦左右，年底非化石能源装机占比升至57.8% [13] - 2024年前三季度电源基建投资完成额同比增长7.20%，火电及清洁电源分别同比增长27.30%和6.29%，电网基建投资完成额同比增长21.10% [17] 火电 - 2024年以来风电、太阳能发电装机增长及降水增加使火电设备利用率下降，但仍居第一大电源地位，未来火电机组利用小时数预期下降，兜底保供和调峰作用凸显 [19] - 2024年前三季度火电设备利用小时数同比降低39小时至3,305小时，火力发电量同比微幅增长1.90%，占比同比下降2.83个百分点 [19][23] - 煤炭价格中枢下移，火电企业成本降低，通过“三改联动”等措施可提高效率和环保性能，增强调峰适应能力 [26][27] 清洁电源 - 近年来清洁电源装机规模增长，太阳能发电及风电增长显著但稳定性弱、设备利用效率低，水电开发强度高、装机发展受限，核电装机规模占比低但优势突出 [32] - 2024年前三季度太阳能发电、风电、水电及核电装机规模分别同比增长48.30%、19.80%、2.60%和2.30% [32] - 水电大型基地布局基本完成，未来发展空间受限；核电审批和开工节奏加快，预计“十五五”期间规模明显增长 [33][34] - 太阳能和风力发电投资灵活，截至2024年9月末装机规模分别达77,292.00万千瓦和47,955.00万千瓦，提前完成2030年目标 [35] - 2024年前三季度水电发电设备利用小时同比提高305小时，其他清洁类型发电设备利用小时均同比下降 [40][41] - 2024年前三季度清洁电源发电量同比增长16.64%，占比超30%，风光发电量占比未达目标，水电发电量增幅高于装机容量增幅 [43] 政策环境 - 政策侧重于推进清洁电源、储能发展，构建新型电力市场、深化改革以及加强安全治理等方面 [46] - 清洁电源发展政策明确能源结构优化和风光发电量占比提升目标，输配端政策促进配电网高质量发展，消纳端政策确保新能源合理利用 [48] - 火电清洁化改造政策推进设备更新和技术改造，深化电力市场改革政策规范市场行为，安全政策加强全产业链安全风险控制 [48][49][50] - 2024年起煤电电价实行两部制，预计逐年达标，煤电企业盈利预期趋于稳定 [51] 样本分析 样本筛选 - 分析样本选取电力生产行业发债企业、使用评级模型的发债企业及上市公司，剔除部分企业后剩余有效样本66户，分为电力央企、省市内发电企业及其他企业三类 [53][54] 业务分析 - 2023年以来样本企业营收增速同比下降，2024年前三季度呈负值，受益于煤炭价格回落和两部制电价，火电装机占比大的电力央企盈利增长并带动整体业绩提升 [58] - 2021 - 2023年末样本企业装机容量规模分别为137,545.17万千瓦、149,260.06万千瓦和164,052.31万千瓦，占全国装机容量的57.87%、58.21%和56.19%，市场集中度有所下降 [58] - 样本企业总体装机呈绿色低碳转型趋势，五大电力集团火电装机规模占比分别为63.59%、60.35%和55.67%，高于全国水平 [59][60] - 2023年以来样本企业营收增速下滑，2024年前三季度负增长，电力央企营收波幅较小且2023年唯一正增长 [62] - 样本企业业务以电力及热力业务为主，2023年占比68.95%，其他类电力企业及电力央企主业收入占比高，地方电力企业业务多元 [64][65][66] - 受益于煤炭价格回落，样本企业整体毛利率回升，地方电力企业毛利率均值偏低，部分火电企业毛利率下降，期间费用呈增长态势但增幅放缓 [68][69] - 投资收益为企业盈利提供补充，占净利润比重随电力主业盈利能力增强呈下降态势，地方电力企业对投资收益依赖度高 [71] - 近年来样本企业净利润规模增加，净利润率上升，亏损企业数量及规模下降，但2023年及2024年前三季度仍有6家亏损单位 [73] 财务分析 - 2024年以来样本企业电源投资推进，刚性债务增加，经营业绩改善，资产负债率略降，债务期限结构改善，EBITDA对刚性债务保障倍数不高但对利息支出保障较好，经营活动创现能力强且现金流稳定，融资渠道通畅 [80] - 电力行业债务杠杆水平偏高，近年来负债规模扩张，资产负债率2021年升至高点后略有下降，目前稳定在65%左右，三类企业债务规模和资产负债率依次下降 [80][81] - 2023年以来行业资产规模扩大，以非流动资产为主，电力央企重资产特征更明显，在建项目投资主要为水电、核电及风光等电力项目 [82][84] - 行业权益总额受益于盈利积累增长，实收资本等合计占比下降，电力央企该科目占比均值低于其他两类企业，未分配利润占比最低 [87] - 样本企业负债以刚性债务为主，刚性债务占比上升，期限结构改善，电力央企刚性债务占比和中长期占比最高 [89] - 2021年以来整体样本经营性净现金流规模扩大，投资性净现金流为负，筹资性净现金流有波动，未来资本性支出压力大，债务规模将扩大 [92][93] - 近年来样本企业EBITDA呈增长态势，对刚性债务及利息支出保障提升，电力央企对利息支出覆盖程度高，其他类企业对刚性债务覆盖程度高 [97] - 2021 - 2023年末及2024年9月末样本企业流动比率均值波动下降，现金比率有波动，部分企业流动比率和现金比率偏低 [100] - 剔除部分企业后，样本数据授信额度和未使用授信额度对同期末带息债务保障倍数分别为3.04倍和1.97倍，头部企业授信规模高 [106] 行业内企业债券融资与评级情况 债券融资 - 2021年电力行业债券发行规模最高，净融资为正，2022 - 2023年发行规模收缩、偿付规模大，净融资为负，2024年发行规模上升、偿还规模缩小，债券融资净流入2,724.77亿元 [108]