报告行业投资评级 - 行业评级为领先 [2] 报告的核心观点 - 当前民营医疗服务板块估值极具吸引力，港股和 A 股平均前瞻市盈率均低于历史均值 1 个标准差以上，为过去五年最低，前瞻 PEG 也远低于历史平均 [5][7] - 改革短期影响逐步出清，医保支付改革边际影响减弱，长期政策支持社会办医，民营医疗板块规模和地位将提升 [5] - 人口结构变化是关键长期驱动力，老龄化推动医疗服务需求增长，患者购买力和意愿增强 [26][27] - 选股应关注短期业绩、长期成长和估值水平，偏好中医、肿瘤等专科，首次覆盖固生堂和锦欣生殖并给予买入评级，维持海吉亚医疗买入评级 [5][31][34] 根据相关目录分别进行总结 为何在当前时点推荐投资民营医疗服务板块 - 估值已跌至历史底部，港股和 A 股民营医疗服务板块平均前瞻市盈率分别为 8.3 倍/29.0 倍，低于历史均值 1 个标准差以上，港股前瞻 PEG 仅 0.4 倍 [7] - 2024 年部分公司收入增速下滑，因医保坏账、支付改革和高基数效应，但 2025 年起内生增速有望修复，利润端也将复苏 [12][16] - 改革短期影响逐步出清，DRG/DIP 2.0 优化分组，医保资源向外科倾斜，基金预付改善现金流，长期政策支持民营医疗 [21] - 人口结构变化驱动板块成长，过去十年 65 岁及以上人口 CAGR 达 5.0%，未来十年每年约 2000 万人口达 65 岁，推动医疗需求增长 [26] 选股逻辑及偏好排序 - 选股应关注政策因素、长期扩张能力、人口和经济周期、潜在供需缺口和估值修复机会 [31] - 专科偏好顺序为中医>肿瘤>眼科>口腔>妇产/辅助生殖>骨科/康复>美容 [33] - 首次覆盖固生堂和锦欣生殖给予买入评级，维持海吉亚医疗买入评级 [34] 民营医院在医疗服务体系中的规模和地位与日俱升 - 政策推动下民营医院迎来发展机遇，虽与公立医院有差距，但增长势头强，占比和地位快速提升 [37] 从数量上看，民营医院已经占据我国医疗机构半壁江山 - 过去 20 年民营医院数量从 2003 年的 2000 余家增至 2022 年的 25000 余家，占比近 70%，营利性和专科医院是投资重点 [38] - 民营医院总床位数 17 年间增长近 15 倍，比重从 6%提升至 30%，扩张靠内生和外延 [40] - 民营医院高端化和下沉基层同步，二级和一级医院占比升至 65%，定级医院比例提升 [47] 运营效率稳中向好，外部环境变化中显韧性 - 民营医院床位使用率和病床工作日波动小于公立医院，经营韧性强 [57] - 民营医院就诊人次增速快于公立医院，2022 年占比 16.6%，2010 - 22 年 CAGR 达 12% [58] - 民营和公立医院医师效率差距收窄，2022 年诊疗人次差距缩至 1.8 人次，民营医院住院床日超越 [61] 社会资本投资方向——聚焦轻资产、高成长专科 - 社会资本偏好中医和美容、口腔、眼科等专科医院 [67] 综合医院 vs.专科医院：后者所需投入更小、利润率/回报率更高 - 综合医院占比下降，专科医院和其他类型比例上升，2021 年民营专科医院床位总数超公立 [67] - 民营医院投入低、利润率和 ROE 高，中医医院利润率和 ROE 改善明显 [70] 不同专科间的选择：口腔、眼科、美容在轻资产模式下增长较快，肿瘤进入壁垒最高 - 2021 年精神病、眼科、口腔等专科存量机构多，过去十年精神病医院数量增长最快，CAGR 接近 30% [81] - 肿瘤医院单院投入大、进入壁垒高，但收入规模大、增速快；美容专科壁垒低，兼具高增速、高利润率和高回报率 [89] 政策鼓励社会资本办医大方向不改，DRG/DIP 加速优胜劣汰 - 国家持续出台政策扶持社会办医，未来将鼓励民营医院发展 [95] - DRG/DIP 改革下，看好运营效率高、医保和药耗占比可控的医院，低效医院将承压 [95] 医保支付体系（DRG/DIP）改革对民营医院的的启示和影响 - DRG/DIP 改革推动降低药耗占比、提升医疗服务能力和管理经营效率 [99][103] - DRG/DIP 2.0 版分组优化，资源向外科倾斜，利好创新药械，医保资金使用更合理 [109][110] 老龄化+供需错配格局下民营医疗服务的发展趋势 - 老龄人口增长驱动医疗服务需求扩大，国家重视老龄人口医疗服务，扶持民营资本 [112] - 中国老龄人口潜在需求大，人均就诊人次大概率上升，预计 2030 年门/急诊总诊疗人次数达 112 亿人次 [116] 老年人口增长将驱动医疗服务需求持续扩大 - 中国老龄人口占比逐年提升，接近发达国家水平，医疗保健需求高景气 [112] - 日韩经验显示，中国老龄人口人均就诊人次大概率上升，总需求将持续增长 [116] 供需错配指引未来社会办医潜力方向 - 我国医疗资源整体短缺，每 10 万人 ICU 病床配备不足，病床使用率高 [126]