报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国Serta和Mitel案件判决凸显了分层交易的事实和文件特定性，借贷双方应谨慎对待潜在分层交易，且此类交易诉讼风险高 [2][7][11] - 欧洲分层交易受合同、法律和市场因素影响，虽不太可能因美国案件判决直接改变现状，但鉴于欧洲有跟随美国趋势的情况，分层交易仍可能出现 [12][13][16] 根据相关目录分别进行总结 Serta案件 - Serta分层交易包括从部分现有贷款人处筹集2亿美元新融资，并让这些贷款人将12亿美元旧贷款置换为8.75亿美元新的第二顺位超级优先贷款，其中非按比例置换引发争议 [3] - Serta信贷协议规定贷款人可通过荷兰式拍卖或公开市场购买非按比例转让定期贷款，但联邦上诉法院认为Serta私下协商购买贷款不属于公开市场购买，因此撤销了德州破产法院支持该交易的简易判决 [4] - Serta分层交易未被撤销，破产计划确认也未被推翻（特定赔偿条款除外），案件被发回德州破产法院进一步审理，且联邦上诉法院明确其裁决适用于相关反诉和索赔 [5] - 该判决虽未排除分层交易可能性，但借款人若要进行分层交易，需按比例向所有贷款人提供债务置换机会，或修改转让条款，且信贷协议措辞差异可能影响未来非按比例置换交易 [6] Mitel案件 - Mitel通过非按比例债务置换激励多数贷款人修改第一留置权信贷协议以允许优先债务，纽约最高法院认为其信贷协议允许“通过转让方式购买”，非按比例例外适用，分层交易被允许 [7][8][9] - 纽约最高法院还认为Mitel分层交易未侵犯贷款人神圣权利，被排除贷款人贷款的次级化仅间接影响其债权，且现有贷款被取消并替换为新贷款 [10] 对欧洲市场的影响 - 欧洲分层交易不如美国普遍，美国Serta和Mitel案件判决不太可能直接影响欧洲借款人进行非按比例交易的能力 [12][13] - 欧洲市场标准贷款协议通常没有“公开市场购买”例外，允许非按比例交易的例外通常包含在“债务购买交易”中，且修改支付顺序或次级条款通常需一致同意，为防止分层交易提供了进一步保护 [14][15] - 部分欧洲贷款协议允许通过双边协商进行债务购买交易，且相关规定并非总是神圣权利，可能被多数贷款人修改，这为非按比例置换交易提供了可能，但不太可能改变优先顺序 [16][17]