报告公司投资评级 - 投资评级：买入 [1][6] - 目标价格：11.88 港元 [1][6] 报告的核心观点 - 2024 年下半年公司面临强劲逆风，财务表现下滑超预期，营收预计同比下降<5%，净利润预计同比下降<45% [1] - 公司营销陷入两难，虽会微调促销活动控制费用，但短期内业务方向不变，营销费用将维持在总收入的 3% - 4% [3] - 2025 年公司库存管理有进展，股息支付或维持现状，无重大投资项目，提升毛利率空间有限，因此提升销售是首要任务 [5] 根据相关目录分别进行总结 2024 年下半年面临的困境 - 市场停滞，中国服装零售额因 2023 年同期高基数略有回落，异常暖冬致冬装需求下降 [2] - 中国百货商店零售额同比下降 2.4%，作为主要品牌珂莱蒂尔重要销售渠道，拖累了 2024 财年业绩 [2] 营销困境 - 公司重申“轻奢”定位，持续投入营销，导致营销费用增加，净利润大幅下降 [3] - 短期内业务方向不变，营销费用将维持在总收入的 3% - 4% [3] 利润下降的其他因素 - 2024 年公司提高员工工资并实施股份奖励计划，预计运营成本增加超 1 亿元人民币，但未来一年不太可能再次提高工资和实施激进的股份奖励计划 [4] 2025 年的重点工作 - 公司库存管理有进展，2025 财年库存清理可能不是关键问题 [5] - 股息支付可能维持现状，无重大投资项目，提升毛利率空间有限，提升销售是首要任务 [5] 财务数据 |项目|2023(A)|2024(E)|2025(E)|2026(E)| |----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|6,912.3|6,606.9|7,209.7|7,958.0| |营收同比增长|22.1%|-4.4%|9.1%|10.4%| |毛利润（百万元人民币）|5,205.0|5,015.3|5,475.1|6,040.9| |毛利率|75.3%|75.9%|75.9%|75.9%| |净利润（百万元人民币）|832.6|485.2|552.9|705.3| |净利润同比增长|121.8%|-41.7%|14.0%|27.5%| |每股收益（元人民币）|1.237|0.695|0.792|1.012|[6][14] 同行比较 |代码|公司名称|市值（百万港元）|市盈率（X）|远期市盈率（X）|市净率（X）|市销率（X）|营收（百万港元）|毛利率（%）|净资产收益率（%）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |00210.HK|达芙妮|494.6|5.8|-|0.7|1.6|262.6|50.0|12.8| |00483.HK|堡狮龙国际|79.4|-|-|0.5|0.4|193.0|74.2|(2.9)| |00592.HK|堡狮龙|352.2|-|-|2.2|0.6|604.2|50.5|(76.2)| |00709.HK|佐丹奴国际|2,488.9|8.9|9.1|1.2|0.6|3,873.0|58.4|12.7| |00738.HK|利信达集团|190.6|-|-|0.3|0.5|440.2|62.5|(8.0)| |01234.HK|中国利郎|4,789.9|8.3|-|1.1|1.2|3,917.8|48.2|13.6| |01749.HK|杉杉股份|124.1|3.4|-|0.5|0.1|1,171.9|37.5|13.7| |02030.HK|卡宾|902.6|34.1|-|0.6|0.8|1,314.1|43.0|1.9| |03306.HK|江南布衣|8,580.1|9.2|-|3.7|1.5|5,670.0|66.3|40.9| |03998.HK|波司登|43,493.0|11.5|-|2.9|1.5|25,340.7|59.6|25.9| |平均|6,149.5|11.6|9.1|1.4|0.9|4,278.8|55.0|3.4| |03709.HK|赢家时尚|6,061.9|8.1|8.8|1.3|0.8|7,641.9|75.3|15.6|[9]