报告行业投资评级 - 高盛在亚洲策略展望中，超配中国和日本市场，标配台湾、韩国和印度市场，在行业配置上，将科技硬件和半导体从超配变为标配，继续维持对物联网、软件等板块的超配 [8] 报告的核心观点 - 本次会议深入探讨中国经济面临的宏观风险（贸易摩擦）、政策动向（财政与货币政策）以及投资前瞻（AI产业等），贸易摩擦仍是关键风险，需关注美国政策动向；政策上要关注社融数据及财政政策力度节奏；投资方面AI应用端潜力大但有风险，建议关注有核心技术和商业模式的企业 [12] 根据相关目录分别进行总结 中国经济形势与市场表现 - 春节后第一周，中国股票市场表现良好，当前中国投资者关注的两大问题是与Deep Sick相关资产的上涨以及特朗普政府对中国加征10%关税，高盛预计最终关税可能达20% [1] 关税问题分析 - 高盛此前在11月基于美国大选后特朗普未就职时做过关税假设，如今特朗普已公布部分关税，高盛对假设进行调整，目前观点是中国已被加征10%额外关税，还可能再加10%，这将使特朗普上台前对中国的有效税率上升20个百分点，此外，对欧盟汽车、全球关键进口产品加征关税也在基本假设中，对加拿大、欧盟加征关税及对全球所有汽车加征关税也存在较高风险几率 [2] - 通过有效税率来量化关税影响，此前假设美国有效税率增加3个百分点，贸易战升级后新假设为增加4.7个百分点，这导致美国团队上调对美国通胀的预测，目前，对美国经济增长和美联储降息区间暂未调整预测，未来将根据关税进展和特朗普政府措施进行调整 [2] 通胀与货币政策解读 - 1月中国PPI基本走平，CPI上升，主要源于服务业和食品价格抬升，因今年春节较早，季节性因素拉高CPI约0.3个百分点，预计2月这部分影响可能消退，中国抗击通缩压力仍存 [3] - 去年底到今年1月票据利率上行是信贷开门红现象，但今年贷款放量较一年前略软，今年政府债券发行量高于一年前水平，财政政策是对冲关税风险和通缩压力的主要手段 [3] - 央行希望短期汇率稳定，人民币波动主要跟随美元且受央行管制，当前人民币美元中间价在7.17附近，因中美贸易谈判不明朗及未来关税可能性，央行在等待时机反应，高盛预计美国继续加征10%关税后，人民币可能从当前位置贬值到7.4 - 7.5水平 [3] - 为维持稳定汇率，国内流动性偏紧，市场对央行降息预期在1月后被逐步消化，目前短债利率回到接近12月初水平，下一步可能一季度财政政策配合发债降准，降息可能要等到二季度贸易战明朗后 [4] 贸易数据与高频数据 - 2024年中国出口对GDP贡献中，实际出口贡献2.2个百分点，与出口相关的制造业拉动1.1个百分点，约70%的经济增长由出口直接或间接拉动，四季度实际出口维持两位数高增速，部分因抢出口行为，出口价格仍拖累名义出口，但降幅持续收缩 [5] - 四季度中国出口增长主要受中东和非洲国家支撑，对东盟和拉丁美洲出口增速稳健，基本所有品类产品出口量同比增长 [5] - 四季度名义进口同比增速为负，受进口价格拖累，进口量大体持平，从不同贸易伙伴进口看，除部分地区外，中国从其他地区进口下降，其中从拉丁美洲和中东进口跌幅最大，分产品看，运输设备（主要是汽车）进口同比降幅最大 [5] - 基准假设美国对中国加征20%关税，预计中国对美国出口大幅下跌，但对其他贸易伙伴出口仍稳健增长，今年出口量同比增速降为0，出口价格下降幅度收窄，进口量增速下滑但价格增速上升，预计今年货物贸易顺差占GDP比例从4%降至3.8%，服务贸易逆差小幅走扩，经常账户顺差占GDP比例从2%降至1.6% [5] - 春运截止2月8号跨区域流动量达64亿，同比增长6%，预计总流动量达90亿人次，今年节前返程时间前移，春节影响PMI读数，1月制造业和非制造业景气度下滑 [6] - 春节八天假期国内出游人次同比增长6%，较2019年增长25%，出游总花费同比增长7%，较2019年增长15%，人均花费低于疫情前，消费能力有提升空间，春节期间机票、酒店和服务价格同比下跌，显示通缩压力持续 [6] - 商务部数据显示春节期间全国重点零售和餐饮企业销售同比增长4.1%，略好于去年四季度，受以旧换新补贴商品增长两位数，但消费表现平淡，尤其是无政策刺激商品，税务局增值税发票数据显示服务消费同比增速略好于商品消费，但样本存在偏差，可能遗漏小额和高频次线下消费 [6] 人工智能产业投资逻辑 - 低成本高销量的AI模型影响亚洲AI投资格局，AI主题焦点从基础设施转向应用层，AI发展的经济影响存在不确定性，但其成本降低和应用提升可能推动未来对AI相关芯片及资料中心的更大需求，带动AI生态系统发展，降低开发成本并鼓励软件等应用突破，过去一周中国科技股票表现强劲，尤其是网络、云端运算及实体AI领域 [7] - 台湾和韩国在AI基础设施股票权重最高，日本较少，中国市场AI基础测占比低，但在网络、软体应用等方面已增长到40%，是亚洲及长期市场AI最新发展的最大受益者，中国市场有众多涉及AI领域的投资主题 [7] - 亚洲市场共同基金在过去一两个季度减少对硬科技产业投资，增加对软体和应用领域投资，开始为AI转变进行配置调整 [7] - 预计AI在未来10年对亚洲市场利润推动率每年增长约2个百分点，更发达市场生产力提高更快，新兴市场后续也有较好盈利动力，通过情景假设评估AI发展对中国及其他亚洲股市的潜在影响，中国市场因软科技互联网股票权重较大，前景乐观，主要受估值复苏推动；韩国和台湾虽短期内硬件和半导体市场受负面影响，但长期AI广泛应用有抵消作用，近期AI设施股票抛售为优质股票提供投资机会，亚洲电力商关股票调整后估值有吸引力 [8] 资金配置情况 - 截止上周，对冲基金12月和1月在中国股票仓位持续提升，从最低位中国股票占总仓位6.5%上升到7.4%，在Deep Sick新闻后，上周对冲资金流入速度大幅提高，但较24年行情速度慢，1月份对冲基金资金流向有边际向周期板块调整倾向，买入较多的板块包括互联网、可选消费及部分周期板块（金融、工业材料等），资金流出主要集中在医药、非可选消费的食品饮料等防御型板块 [9] - 截止12月底，主动型资金在中国股票配置依然在低位，为6.3%，相对于指数低配310个基点，过去几个月稳定在低配300 - 330个基点区间，仓位调整速度慢，目前未看到大幅调整信号，从高频周度数据看，中国出了Deep Sick新闻后，亚洲其他市场（韩国、台湾、印度）有小幅资金流出，可能配置到中国AI相关股票，但资金流动幅度不大，上周亚洲区其他国家资金流出不到20亿美金 [9] 业绩与政策展望 - 1月底很多公司报出盈利情况，预警比例约6成，与去年持平，分行业看，预喜较多的行业包括utilities、券商和食品饮料，盈利预警较多的行业包括A股传媒、地产和软件行业，按CSS300大票计算，全年盈利增长约10%，四季度盈利占5%，与预期相符，但小票盈利预警程度比大票差，从盈利上调与下调趋势看，2025年盈利上调较多的板块包括医疗健康、IT（受益于AI发展）和一些工业板块，拖累较多的是地产等板块，A股和港股主要财报发布在3月底和4月底，届时会继续追踪 [10] - 两会预期增长目标5%附近，CPI目标2%附近，官方财政赤字率可能达4%，2024 - 2025年额外财政政策刺激力度预计达2.6个百分点的GDP水平，以对冲关税影响，央行和财政部政策是反应式政策宽松，关注国内经济和海外政策冲击（主要是关税），近期美国方面特朗普提到对等关税，2月中可能对部分大宗商品进一步加征关税，这可能使美元走强，限制中国货币政策宽松，降息和降准预期可能后推，本周将发布社融数据，若信贷扩张明显提升，对经济通缩压力和企业表现有利 [11]