报告公司投资评级 - 维持中性评级，目标价89.51港元 [2][3] 报告的核心观点 - 预计25年和26年归母净利润分别同比增长 -2.6%和 +2.7%，原预测25年归母净利润同比增长 -9.4% [3] - 维持评级为中性，给予25年市净率为1.10倍，25年预测每股净资产为10.45美元，USDHKD平均汇率为7.7853，得到目标价89.51港元 [3] 事件 - 剔除一次性显著项目，营业收入同比 +12亿美元（同比 +8.8%），税前利润同比 +10%，主要由净利息收入和财富管理业务收入带动 [4][17] - 经审计营收同比 -8%，经审计税前利润同比 +133%，归属母公司股东净利润扭亏为盈（3.5亿美元）为230亿美元 [4][17] - 汇丰全年有形资产回报率（RoTE）为14.6%，与2023年持平；剔除显著的一次性损益，RoTE为16.0%，同比下降0.2pct [4][18] - 24Q4公司核心一级资本充足率为14.9%，超出14.0%-14.5%的目标区间 [4][18] - 公司预计2025年分红比率依然为50%，2024年回购带来6%额外的分红回报，宣布20亿美元回购，预计4月25Q1季报发布前完成 [4][18] - 公司预计2025 - 2027年剔除显著的一次性损益，RoTE为中等双位数回报率，资本运用优先级按分红、扩表、回购或并购排序，并购需符合集团战略等标准 [4][18] 点评 - 定期存款占比连续2个季度稳定，通过增加对冲金额和久期降低利率敏感性 [5][19] - 24Q4净息差环比 +8bp至1.54%，其中6bp源于上季度一次性的证券早期赎回损失 [5] - Banking NII剔除相关项目后季度较稳定，得益于存款增长和结构性对冲，汇丰指引2025年Banking NII为420亿美元，同比 -3.9% [5] - 香港地区定期存款占比连续第2个季度稳定在39% [5] - 香港/美国/英国的24Q4季度平均政策利率环比分别 +12bp/-62bp/-24bp，25Q1（截止今日）环比分别 -41bp/-32bp/-16bp [7] - 24Q4贷款总额同比 -1%，存款同比 +2.7%，公司中长期目标为实现中个位数的贷款增长 [7] - 24Q4手续费和其他收入同比持平，财富管理业务各条线同比增长 [7][20] - 交易银行业务由全球贸易解决方案和全球支付解决方案同比增长带动，全球贸易解决方案手续费收入增加（同比 +7%）源于亚洲、中东、欧洲地区更高业务量，全球支付解决方案增长（同比 +1%）源于更多交易额和新客户委托，证券服务同比增长（同比 +10%）源于基金管理业务出售，外汇业务同比 -4%因高基数 [7] - 财富管理业务各条线包括资产管理（+8%）、寿险业务（+58%）、私人银行（+23%）、投资产品销售（+31%）同比均录得增长 [7][20] - 24Q4信贷成本增加源于个别客户，2025年信贷成本指引维持在30 - 40bp，24Q4年化信贷成本为57bp，为2024年全年最高季度，2024年全年信贷成本为36bp [8] - 24Q4计提14亿美元，其中10亿美元源自对公业务（3亿美元来自英国1个客户和中国1个内房客户，内房业务计提同比持平），其余4亿美元源自零售业务 [8] - 24Q4对公和零售合计阶段三贷款占比为2.18%，在贷款金额环比稳定的情况下 -2bp [8] - 2024年全年支出同比 +5%，与目标一致，汇丰承诺2026年之前节省支出约15亿美元，2025年支出减少约3亿美元，支出节省源自重组精简架构等，员工支出减少约8%，占2024年税前利润约0.5%，但实现目标会在2025 - 2026年发生18亿美元费用 [9] - 中期公司目标将15亿美元用于清晰优势领域并增厚回报率，预计剔除相关影响后，2025年经营支出同比 +3% [9][21] 财务报表分析和预测 估值指标（倍） - PE：2023 - 2026E分别为10.09、9.87、10.29、10.03 [15] - PB：2023 - 2026E分别为1.28、1.22、1.08、0.96 [15] - P/B（扣除商誉）：2023 - 2026E分别为1.38、1.32、1.16、1.02 [15] 每股指标（美元） - EPS：2023 - 2026E分别为1.12、1.15、1.10、1.13 [15] - BVPS：2023 - 2026E分别为8.82、9.26、10.45、11.76 [15] - BVPS（扣除商誉）：2023 - 2026E分别为8.18、8.58、9.78、11.08 [15] - 每股拨备前利润：2023 - 2026E分别为1.70、1.64、1.53、1.57 [15] 驱动性因素 - 生息资产增长：2023 - 2026E分别为 -4.34%、0.68%、10.82%、5.83% [15] - 贷款增长：2023 - 2026E分别为 -8.48%、 -0.97%、3.00%、3.00% [15] - 存款增长：2023 - 2026E分别为 -6.18%、2.69%、2.80%、2.80% [15] - 生息资产收益率：2023 - 2026E分别为0.00%、5.33%、5.10%、4.90% [15] - 计息负债付息率：2023 - 2026E分别为0.00%、3.83%、3.70%、3.65% [15] - 净息差：2023 - 2026E分别为1.79%、1.61%、1.55%、1.48% [15] - 风险成本：2023 - 2026E分别为0.37%、0.36%、0.38%、0.38% [15] - 净手续费增速：2023 - 2026E分别为0.64%、3.85%、2.50%、5.00% [15] - 成本收入比：2023 - 2026E分别为15.72%、15.94%、18.00%、18.00% [15] - 所得税税率：2023 - 2026E分别为19.08%、22.63%、20.00%、20.00% [15] 盈利及杜邦分析 - ROAA：2023 - 2026E分别为0.75%、0.76%、0.71%、0.69% [15] - ROAE：2023 - 2026E分别为14.87%、14.85%、14.00%、13.34% [15] - 净利息收入：2023 - 2026E分别为1.18%、1.08%、1.03%、1.01% [15] - 非净利息收入：2023 - 2026E分别为1.00%、1.10%、1.01%、0.99% [15] - 营业收入：2023 - 2026E分别为2.17%、2.18%、2.04%、1.99% [15] - 营业支出：2023 - 2026E分别为0.94%、0.96%、0.98%、0.94% [15] - 拨备前利润：2023 - 2026E分别为1.12%、1.09%、0.96%、0.93% [15] - 拨备：2023 - 2026E分别为0.11%、0.11%、0.11%、0.11% [15] - 税前利润：2023 - 2026E分别为1.00%、1.07%、0.94%、0.91% [15] - 税收：2023 - 2026E分别为0.19%、0.24%、0.19%、0.18% [15] 业绩年增长率 - 净利息收入：2023 - 2026E分别为17.84%、 -8.56%、2.05%、3.44% [15] - 营业收入：2023 - 2026E分别为30.50%、 -0.31%、0.54%、3.30% [15] - 拨备前利润：2023 - 2026E分别为89.68%、 -3.46%、 -5.30%、2.44% [15] - 归属母公司利润：2023 - 2026E分别为56.36%、2.16%、 -2.58%、2.68% [15] 资产质量 - 资本充足率：2023 - 2026E分别为20.26%、20.55%、23.15%、25.71% [15] - 不良率：2023 - 2026E分别为2.04%、2.41%、2.22%、2.11% [15] - 拨备覆盖率：2023 - 2026E分别为31.21%、6.95%、1.39%、59.15% [15] - 拨贷比：2023 - 2026E分别为0.64%、0.17%、0.03%、1.25% [15] - 不良净生成率：2023 - 2026E分别为0.92%、1.37%、0.90%、0.90% [15] 资本状况 - 核心资本充足率：2023 - 2026E分别为14.97%、14.89%、15.01%、15.45% [15] - 杠杆率：2023 - 2026E分别为15.78、15.69、15.86、15.79 [15] - RORWA：2023 - 2026E分别为2.65%、2.73%、2.55%、2.48% [15] - 风险加权系数：2023 - 2026E分别为27.81%、27.81%、27.00%、27.00% [15] ESG 评论 环境 - 为实现净零目标，汇丰集团在自身运营中采用减排、替代和消除策略，能源消耗方面积极使用可再生能源，目标2030年或之前实现100%利用；国际旅行、员工通勤和办公方面鼓励绿色出行和用技术手段减少碳排放 [23] 社会 - 自2004年起，汇丰中国与公益伙伴开展一系列乡村振兴公益项目，聚焦产业、人才和生态振兴，创新服务计划促进乡村发展 [24] 治理 - 汇丰的诚信合规文化是品牌重要优势和集团成就基石，汇丰中国加强合规管理，规范业务行为，遵守行业规则，完善公司治理结构，安全稳健运营，严格管理关联交易并履行信息披露义务 [25]