核心观点 - 2025年内外部环境利于港股市场持续转暖，中国或迎来科技创新驱动与资金流入的共振窗口期，港股市场在估值中枢修复与盈利预期改善的双轮驱动下，或具备较大的收益空间 [2] 港股资金面 投资者持股情况 - 截至2025年2月14日，港股市场中，港股通、中资中介机构、香港本地中介机构、国际中介机构持股市值占比分别为10.7%、8.2%、3.2%、43.3%，四类中介机构合计占比65.3%，其余34.7%由个人投资者、公司法人、政府等持有 [2][6] - 与2020年末相比，2025年2月14日，港股通、中资中介机构、香港本地中介机构持股市值占比分别上升6.2、0.7、0.5个百分点，国际中介机构持股市值占比下降2.4个百分点 [2][6] - 行业层面，截至2025年2月14日，国际中介机构在非必需性消费业、资讯科技业持股市值占比超50%，在7个行业占比超30%且高于其他中介机构；港股通在能源业、电讯业持股市值占比高于其他中介机构；中资中介机构在4个行业持股市值占比超10%且仅低于国际中介机构；香港本地中介机构在原材料业持股市值占比最高为9.9%，在各行业占比均低于其他三类中介机构 [8][9][10] 投资者资金流向 - 估算结果显示，2024年港股通资金全年累计净流入约7971亿港元，国际中介机构全年累计净流出约6205亿港元，中资中介机构、香港本地中介机构全年累计净流入额分别为210亿港元、210亿港元 [19][20] - 2025年1月份，港股通、中资中介机构、香港本地中介机构分别净流入1194亿港元、200亿港元、20亿港元，国际中介机构净流出1336亿港元；截至2月14日，2月份港股通净流入约307亿港元，国际中介机构净流入约182亿港元，中资中介机构、香港本地中介机构分别净流出约344亿港元、78亿港元 [20] - 2024年港股通资金净流入所有行业，前三为金融业、非必需性消费业、资讯科技业；国际中介机构资金仅净流入医疗保健业，净流出其余行业 [25] - 2025年1月，港股通资金继续净流入所有行业，净流入资讯科技业、金融业金额较大；国际中介机构仅资金净流入医疗保健业，净流出其余行业 [29] - 截至2025年2月14日，2月港股通资金净流入9个行业、净流出3个行业，净流入非必需性消费、金融业金额较大，净流出资讯科技业；国际中介机构资金净流入资讯科技业，小幅净流入医疗保健业和能源业，净流出其余9个行业 [29] 南向资金流向解析 南向资金持股结构 - 南向资金在港股市场成交额及占比总体呈上升趋势，2024年南向资金日均成交额481.94亿港元，占港股总成交额的36%左右；2014 - 2024年底，港股通资金累计净流入36978亿港元，2024年净流入约8079亿港元，约82%的交易日净流入 [33] - 港股通在港股市场影响力逐年增大，持股市值占比从2020年末的4.5%升至2024年末的10.3%；行业层面，持股市值占比较高的三个行业依次是能源业、医疗保健业、电讯业，较低的是综合企业、地产建筑业、非必需性消费业 [35][37] - 2020年以来，港股通较为青睐金融业、资讯科技业、非必需性消费业，2024年末三者合计占港股通持股总市值约59%；港股通重仓行业与港股市值分布相似，2024年末超配金融业、资讯科技业等8个行业 [38][39][44] 南向资金持续净流入的原因 - 港股通持股市值占比变化与行业指数市场表现正相关，能源业、电讯业等行业持股市值占比升幅大且涨跌幅平均值靠前，必需性消费业、地产建筑业持股市值占比上升幅度小且跌幅靠前 [51] - A股相对H股存在溢价，长期来看恒生指数波动比沪深300指数大，2021 - 2024年恒生指数跑输沪深300指数，2024年末恒生AH股溢价指数较2020年末上升3.24点，截至2025年2月14日，最新AH溢价指数处于2015年以来51.4%分位 [52] - 港股相对10年期中国国债的风险溢价较高，截至2025年2月14日，恒生指数PE为10.15倍，风险溢价率为8.2%，处于2010年以来81%分位；2025年将实施适度宽松货币政策，市场利率有望下行，促进南向资金流入 [67] 外资流向解析 外资持股结构 - 国际中介机构在港股市场影响力长期较高，2020 - 2024年持股市值占比先升后降，2024年降至42.7%仍处主导地位；行业层面，持股市值占比较高的三个行业依次是非必需性消费业、资讯科技业、必需性消费业，较低的是电讯业、能源业、综合企业 [70][71] - 2020年以来，国际中介机构较为青睐非必需性消费业、资讯科技业、金融业，2024年末三者合计占持股总市值约75%；按市值分布，2024年末超配非必需性消费业、资讯科技业，低配金融业及其余9个行业 [72] - 2020年末至2024年末，国际中介机构总体减持港股，可能与港股市场在全球主要权益指数中表现相对居后有关，2021 - 2024年港股三大指数年均涨跌幅落后于同期美股、欧洲股市等 [75] - 2020年以来，国际中介机构持股市值占比变化与行业股指涨跌幅无明显关系，其持股市值占比总体下降或受美债收益率上升影响较大，美债收益率上升促进外资流出港股市场 [79] 外资流向展望 - 美国2024年四季度实际GDP年化季环比初值增长2.3%不及预期，全年GDP增速2.8%略低于2023年，但经济增长仍保持稳健，主要得益于消费者强劲支出 [84] - 1月份，美国制造业景气度上升，非制造业景气度下降，但均处于扩张区间；就业市场韧性仍存；1月通胀意外上升，交易员预计美联储将减少政策宽松力度，下次降息时间从9月调整至12月 [89][93][96] - 当前美国经济通胀下降速度慢于预期，劳动力市场保持韧性，导致美联储降息节奏或放缓，港股作为离岸市场，流动性受制于美联储降息节奏 [99] 港股投资展望 - 2025年以来港股领涨全球，截至2月14日，恒生指数、恒生科技指数、恒生中国企业指数较2024年末分别上涨12.76%、23.68%、14.29% [104] - 行业层面，截至2月14日，2025年以来港股8个行业上涨、4个行业下跌，非必需性消费、资讯科技业、医疗保健业涨幅居前，公用事业、综合企业、能源业、必需性消费收跌 [107] - 2025年2月以来，港股市场成交额快速上升，截至2月14日，2月日均成交额2398亿港元，较1月份上升超900亿港元，卖空金额占成交额比例呈下降趋势，看多情绪上涨 [111] - 当前港股在全球权益指数中估值处于中低水平，截至2月14日，恒生指数PE为10.15倍，处于2010年以来55%分位数水平，PB为1.07倍，处于2010年以来33%分位数水平；恒生综合行业估值分化较大 [116] - 2025年政策预计总体积极有为，中央加杠杆力度增大，扩内需、促消费政策力度加大，有望带动上市公司业绩回升 [121] - 受假期因素影响，1月份中国制造业景气度下行，非制造业商务活动指数、综合PMI产出指数均下降但仍高于临界点；1月份中国通胀小幅回升，全国居民消费价格同比上涨0.5%；2025年1月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.3% [122][127][129] - 2025年美国开启新一轮关税加征，中国也对原产于美国的部分进口商品加征关税，全球避险情绪升温，带动贵金属价格飙升 [133][134]