报告行业投资评级 - 陕西煤业 - A、中煤能源 - A、中煤能源 - H、兖煤澳大利亚 - H 均为跑赢行业 [9] 报告的核心观点 - 今年以来动力煤供需趋于宽松，煤价持续走弱，驱动煤价下行的主要原因来自供给，短期内供给存在一定粘性，部分海外煤企已面临亏损，产量缩减意愿加强但减产有滞后性，预计二季度后半段日耗煤量上行，需求向好，若减产预期兑现，供需形势有望边际改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 供需趋于宽松，煤价承压下行 - 煤价承压下行但仍处历史中等偏高位置，截至 2 月 28 日，秦皇岛 5500 大卡动力煤价格跌破 700 元/吨，收 699 元/吨，YTD 累计下跌 9%，对比 2010 年以来煤价运行情况，当前煤价位于 56%的历史分位数 [4] - 供需宽松驱动煤价下行，核心原因来自供给，国内产量处于历史高位，今年以来煤矿生产在煤价疲弱下仍具韧性，进口量保持高位，澳煤、印尼煤进口性价比仍存，部分下游企业采购积极，对供给形成压力 [27][31] - 需求表现平淡但未有明显疲弱状态，拖累煤炭需求的主要因素可能是电煤及取暖用煤，工业需求仍体现韧性，年初至今铁水产量平均同比增加 1.7%左右，化工煤需求同比增幅为 10%左右 [39] - 供需宽松对库存去化带来一定压力，产量坚挺、进口高位、需求偏弱导致库存去化压力提升，截至 2 月末煤炭社会库存或在 6 亿吨左右，处于历史高位，但仅库存增加不足以决定煤价走势，若后续供给克制，随着日耗季节性上行，库存仍有望去化 [50] 供给带来短期压力，但煤价仍有"底" - 生产节奏有望更加理性，但短期内供给存在粘性，国家保障能源供给安全具备优先级，煤炭主产区仍有增量计划但增量相对有限，在保经济、保就业、保效益等因素影响下，短期内供给仍有粘性 [63][64][65] - 成本之"锚"有望逐步显效，当前煤价压力下，国内部分煤企已开始出现财务性亏损甚至现金亏损，有助于企业考虑减产行为 [69] - 边际成本上的海外煤企面临亏损，有助其减产，但存在一定滞后性，部分印尼煤企或开始亏损，澳大利亚煤炭成本中枢抬升明显，边际成本上的煤企现金亏损幅度增加，海外煤企减产意愿增加但落地需时间 [74][75][78] 投资建议 - 预计 1Q25 部分高成本企业可能会出现财务性亏损，但届时也是左侧布局时机，建议关注成本具备竞争优势的头部企业，推荐陕西煤业、中煤能源、兖煤澳大利亚 [83]