报告行业投资评级 - 超配中国、南非、马来西亚；低配印度、中国台湾 [2][5] 报告的核心观点 - 新兴市场年初表现平淡，MSCI新兴市场指数年初至今上涨约2%，跑输发达市场的3%，但受中国市场带动明显；新兴市场盈利下调加速，货币贬值带来不利影响 [1] - 中国市场在过去12个月上涨40%，基于企业基本面韧性、市场估值低估和国内零售投资者情绪好转等因素，仍认为中国市场跑赢的可能性高于跑输，维持超配评级 [2] - 对新兴市场科技股保持谨慎，印度市场估值仍然较高，建议低配；韩国和中国台湾市场中，更偏好韩国 [9] 各部分总结 新兴市场表现 - 新兴市场年初表现普通，MSCI新兴市场指数年初至今上涨约2%，跑输发达市场的3%，但受中国市场带动明显；新兴市场除中国外跑输发达市场5% [1] - 2025年新兴市场盈利下调加速，以韩国、印度和泰国为首；新兴市场货币贬值加剧了盈利下调的影响 [1][20] 中国市场分析 - 2024年4月上调中国评级，基于MSCI中国企业基本面韧性、市场估值低估和国内零售投资者情绪好转等因素 [2] - 中国市场在过去12个月上涨40%，目前较自身历史估值仍有22%的折价，而其他新兴市场和美国市场较各自历史估值有6 - 8%的溢价 [2] - 若过去市净率 - 净资产收益率关系成立，中国应较其他新兴市场有15%的溢价，但目前有30%的折价 [2] - 中国市场国内资金仍偏好固定收益和银行存款，但南向资金已接近历史高位，显示国内资金对股票的配置有所增加 [88] - 非美国资金流入中国的规模比美国资金大15%，且增长更快；中国国内资金对股票的配置增加可抵消美国投资政策带来的风险 [4] 地缘政治风险分析 - 美国“美国优先投资政策”可能影响美国养老和捐赠基金对中国股票的投资，但非美国资金流入中国规模更大且增长更快，国内资金对股票的配置增加可抵消该风险 [4] - 关税对MSCI中国上市股票的直接影响较小，间接影响与其他市场无异，在新兴市场相对背景下，对中国市场的担忧似乎已被定价 [4] - 芯片出口限制对市场影响可忽略不计，MSCI中国大型人工智能股票主要在内部竞争，在重要市场中不一定逊于美国超大规模企业 [4] 其他市场分析 - 印度市场自2024年9月峰值下跌约20%后，目前市盈率为30倍，较10年历史有14%的溢价，较新兴市场有60%的溢价，高估值可能阻碍外资流入 [9] - 对韩国和中国台湾市场保持谨慎，更偏好韩国（中性）而非中国台湾（低配），因两者估值差异较大 [9] - 看好南非（改革势头和合理估值）和马来西亚（宏观稳定、地缘政治风险低） [9] 新兴市场科技股分析 - 新兴市场科技股客户从人工智能主题中获得的基本面提升大于新兴市场科技股本身 [96] - 新兴市场科技股与美国超大规模企业的估值折价处于历史低位，但相对净资产收益率变化不大 [101] - 韩国和中国台湾信息技术估值差距达到20年以来最大 [98] 市场估值和评分分析 - 印度市场估值仍然较高，采用指数加权方法显示其较新兴市场有显著溢价，而传统市盈率方法未能体现这一点 [108] - 新兴市场和亚太市场的主题 - 量化评分和基本面评分显示，不同市场和行业的吸引力存在差异 [117][120] - 新兴市场各行业的估值和基本面指标存在差异，如消费服务、多元化金融等行业表现相对较好，而科技硬件、半导体等行业表现相对较差 [123]