报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 电力行业水电及部分火电盈利能力有提升空间，新能源入市新规下海风优势凸显，长周期新增清洁能源装机贡献主要用电增量，火电彰显调节价值，看好公用事业高分红股息价值 [3] - 天然气行业把握降本量升机遇，关注燃气行业盈利改善机遇，2025 年起全球天然气供需格局走宽利好气价回落，城市燃气企业有望降低成本，市场规模或持续扩张 [3] 根据相关目录分别进行总结 电力：新能源贡献增量 供需趋于宽松 - 2024 年全社会用电量同比增长 6.8%，三产及居民贡献一半增量，高载能增速放缓，新质生产力需求快速增长 [6][7][8] - 2023 - 2024 年风光新增装机对应新增发电量增加，假设 2025 年发电增速为 6.7%，新能源贡献增量占比可达 67% [10][14] - 预计 2025 年有新能源投产小高峰，2025 - 2030 年风电与光伏新增装机发电量在新增发电量中占比保持 50%以上 [20] - 预计未来发电量与用电量大致平衡，2025 年后用电需求增速回落，2030 年光伏与风电发电量占比达 15%左右，煤电占比降至 44% [25] 火电：煤价电价下跌 两部制提升稳定性 - 国内外供给稳定、需求疲弱，煤炭供需宽松，2025 年前两月煤价同比大幅下降，长协煤占比下滑使火电盈利改善效应加强 [29][32] - 火电企业采购市场煤和长协煤浮动价部分受益于煤价回落，Q5500 吨煤价下跌 26.2 元，市场煤部分可提升 0.01 元/度利润 [34] - 2025 年年度长协交易电价普遍下跌，内陆省份降幅相对较低，考虑库存因素，市场煤价下跌全年有望逐步释放到火电业绩 [35][38] - 从运行效率及边际趋势看，利用小时较高、供需格局偏紧区域的火电企业有更高α收益，长三角及福建火电利用小时数较高且稳定 [39][42] - 2024 - 2025 年容量电价覆盖固定成本三分之一，2026 年起可覆盖二分之一，辅助服务电价顶层设计清晰，各地细则落地带动火电调节价值释放 [43][46] 水电：高蓄能保障发电 Q1 有望开门红 - 2024 年来水好转带动全国水电发电量强势回升，全年水电利用小时数同比增加 216 小时，发电量创历史新高 [49][54] - 水电大省供需持续趋紧，2025 年四川省枯水期交易价格提升，大水电企业一季度高蓄能叠加电价提升有望取得开门红 [55][56] - 水风光多能互补开发模式协同效应高，水电可对新能源进行实时互补，四川省政策调整使水电受益，电价中枢中长期有提升空间 [57][59] 绿电：新政全面入市 海风资产占优 - 2024 年新能源发电利用效率下降，消纳形势严峻，多地风光利用率下滑，三北地区消纳承压 [62][64] - 新能源全面入市政策出台，区分存量和增量项目分类施策，建立可持续发展价格结算机制 [66][67] - 跨省绿电交易及竞配海上风电项目不受新政影响，新能源全面入市对运营商交易能力提出更高要求 [68][69] - 国家及地方政策支持海风发展，2025 年起海风装机规模或将加速，风电开发建设成本呈下降趋势 [70][75] 燃气：成本改善在即 把握量利齐升机遇 - 2024 年全球天然气需求同比增长 2.8%，预计 2025 年增长 1.9%，亚太地区贡献主要需求增量 [78][80] - 2024 年全球 LNG 供应增长疲软，2025 年供给增速有望提升 5%以上，但短期内供需格局仍偏紧 [81][84] - 2024 年全球天然气价格前低后高，目前高于历史正常水平，长期来看气价将回归正常区间 [85][88] - 天然气生产大国气源充足，2025 年后全球 LNG 出口终端产能释放高峰期到来，新增产能主要由北美和中东地区贡献 [89][95] - 特朗普支持传统能源发展，美国 LNG 产能扩张节奏有望加速，保守预计至 2027 年年产能可增加 55% [96][99] - 目前俄对欧洲天然气管道多数停运，除土耳其溪外，其他管道利用率有提升空间，俄对欧管道气供给提升潜力超 1000 亿 m³/年 [100][104] - 欧洲气价 2025 年下半年有望回落，中国天然气综合成本将下降，沿海地区降本可期 [105][118] - LNG 作为交通燃料成本优势突出，LNG 重卡销量增长，我国天然气发电机容量及发电量稳定增长 [119][127] 投资分析意见 - 电力行业推荐大水电长江电力、国投电力、川投能源、华能水电，核电关注中国核电、中国广核（A + H），火电推荐申能股份、浙能电力，绿电关注新天绿色能源、福能股份、中闽能源、龙源电力、三峡能源 [3] - 天然气行业推荐港股城燃企业华润燃气、新奥能源、香港中华煤气、中国燃气、昆仑能源，产业一体化天然气贸易商新奥股份、新天绿色能源、九丰能源、深圳燃气 [3]