报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 全球烟草市场结构转型，传统烟草增长稳定，新型烟草快速增长，菲莫国际等公司无烟产品收入增速达双位数，远超传统品牌个位数增长 [1] - 菲莫国际无烟产品业务占比提升，技术迭代是增长关键驱动力，在新兴市场增速迅猛，预计 2025 年保持双位数增长 [1] - 英美烟草是全球电子烟市场龙头，Vuse 蒸汽产品和 Glow 加热不燃烧产品表现良好，但 2024 年受多种因素影响营收下降，2025 年有增长预期 [2][16] 根据相关目录分别进行总结 全球新型烟草行业发展历程和现状 - 上世纪六七十年代美国人发明无烟和非烟草香烟奠定电子烟技术基础，2004 年电子烟商业化，1998 年菲莫国际推出电加热型产品，2016 年后加热不燃烧产品市场蓬勃发展 [3] - 全球烟草市场结构变化，传统烟草增长稳定，新型烟草快速增长，北美市场增速领先但薄荷味电子烟规模下降，亚洲市场尤其是日本增速迅猛 [3] - 中国对电子烟监管严格，无烟产品消费者 70%来自传统吸烟者转化，与传统吸食者在性别比例和购买偏好上有显著差异 [3][4] 菲莫国际在新型无燃烧类产品领域发展情况 - 约 70%收入来自万宝路品牌，30%来自新型无燃烧类产品，IQOS 和 ZYN 两大单品增速强劲，业务集中在加热不燃烧及口含尼古丁板块 [5] - 截至 2024 年底，IQOS 用户达 4000 万，三分之二用户完全改用 IQOS 禁烟，新包装袋装尼古丁销量同比增长 50%，占口含尼古丁销量 60%以上 [5] - 无燃烧类产品远销 90 个国家，女性消费群体快速扩张，新兴市场是主要增长点 [5] 新型无燃烧类及便携式口含尼古丁等细分领域发展趋势 - 细分领域销售额和盈利能力远超传统香烟，新技术迭代推动行业结构升级和盈利能力提升 [6][7] - 以菲莫国际为例，便携式口含尼古丁等新技术带动业绩扩张，新兴子行业关键驱动转向新技术与便捷携带方式 [7] 菲莫国际在无烟产品领域表现 - 在新兴市场无烟产品增速极快，过去三个季度无烟业务净收入和增速远超可燃性烟草业务 [8] - 无烟产品收入增速稳定在中双位数，毛利率略高于公司整体，带动整体毛利率正增长 [8] - 技术研发在可吸入式无烟产品上取得进展，HTP 市场销售量同比增长 15%，日本市场份额达 30%，欧洲市场维持双位数正增长 [8] 2024 年菲莫国际整体业绩表现 - 全年收入增长 16%，毛利增长 10%，每股收益增长 15%，第四季度收入和利润增速略有下滑但全年仍稳健增长 [9] - 传统可燃性烟草全年收入增速 4%，毛利增加 5%，第四季度收入和毛利分别增长 6%和 10% [9] - 无烟产品全年收入同比增长 14%，毛利增加 18%，第四季度收入和毛利分别增长 9%和 15%，占公司整体毛利 40%，IQOS 全球销量占加热不燃烧品类 75%以上 [9] 未来菲莫国际业务发展预期 - 预计 2025 年保持双位数业绩增长，美国尼古丁带出货量加速正增长 [10] - 除中国和美国外，国际卷烟及加热型制品总销量下滑，无烟产品销量持续中双位数成长，总发货量预计增加 2%左右，加热型制品销量预计增加 10% - 12% [10] - 预计营收实现 10.5% - 12.5%的增幅，宣布常规季度股息为每股 1.35 美元，即每年每股约 5.4 美元 [10] 北美及其他地区新型电子雾化器及电子雾化器发展情况 - 2023 年北美、亚太、西欧新型电子雾化器市场规模分别同比增长 12%、52%和 18.6%，达到 247.8 亿美元、167.8 亿美元和 201.3 亿美元，总计占全球 80%份额 [11] - 2023 年电子雾化器领域，北美、西欧、亚太地区分别同增 2%、26.9%及下降 47.2%，达到 81 亿美元、75 亿美元与 14 亿美元 [12] - 北美电子雾化器市场趋缓但仍是全球最大市场，西欧受益于一次性电子雾化器销售提升实现较快成长，亚太地区因政策禁止调味电子雾化器而下降 [12] 北美电子烟市场未来发展趋势 - 在无烟烟草和无烟口服尼古丁等产品及行业趋势推动下，北美电子烟市场有望扩容，预计从 2024 年的 84 亿美元增长至 2028 年的 91 亿美元 [13] - 美国、英国和加拿大是全球前三大雾化电子烟市场，2023 年美国占比 28%，英国和加拿大分别为 15.6%和 10.1% [13] 美国电子烟市场销售渠道及用户分布情况 - 美国电子烟主要通过线下渠道销售，线下零售份额达 99%，专业零售商与传统杂货零售商分别占约 46.3%和 52.6%的份额 [14] - 2022 年美国雾化电子类产品用户达 1400 万人，男性与女性用户比例分别为 51.1%和 48.9% [14] 英美烟草在全球及美国市场地位 - 英美烟草是全球电子烟市场龙头，市场份额达 21%，其他主要公司爱奇迹、太平洋烟草和帝国品牌分别位列第二至第四名 [15] - 英美烟草在美国无烟产品新品类市场地位稳固，蒸汽产品快速增长，无烟产品与可燃产品在美国分别实现有机营收 22 亿英镑和 93.5 亿英镑，同比分别变动 +0.5%和 -4.1% [15] 英美烟草近年来业绩表现及未来展望 - 2024 年受非法电子产品、库存调整和出售业务等因素影响，营收同比下降 5%，净利润 37.1 亿英镑，有机营收 271.5 亿英镑，同比增长 1.3%，营业利润 27.4 亿英镑，同比扭亏为盈 [16] - 2025 年预计全球销量下降 2%，收入在固定汇率下有望增长 1%，营业利润同比增长 1.5% - 2.5%，计划提高股息并进行 9 亿英镑股票回购 [16] 英美烟草主要新型单品表现 - Vuse 蒸汽产品自 2013 年进入市场，2022 年丰富产品线，截止 2024 年底已进入 60 多个市场，用户数量从 2019 年的 520 万人增至 2023 年的 1130 万人 [17] - Glow 加热不燃烧产品自 2016 年诞生，20 - 23 年间实现 31%的高速复合增长，有望成为未来关键增长点 [17][18]